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请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2025年04月24日优于大市铜陵有色（000630.SZ）铜冶炼成本竞争力强，米拉多二期即将投产核心观点公司研究·财报点评有色金属·工业金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：焦方冉010-88005312021-60933177liumengluan@guosen.com.cnjiaofangran@guosen.com.cnS0980520040001S0980522080003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价3.18元总市值/流通市值40685/33478百万元52周最高价/最低价4.39/2.81元近3个月日均成交额695.90百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《铜陵有色（000630.SZ）-2023年矿产铜量增239%，一季度净利润改善》——2024-05-16《铜陵有色（000630.SZ）-收购世界级大型铜矿，盈利能力稳步提升》——2023-12-222024年归母净利润同比增长4%。2024全年实现营收1455亿元（+5.9%），归母净利润28.1亿元（+4.1%），扣非归母净利润26.9亿元（+43.9%），经营性净现金流15.4亿元（-74.1%），现金流下降主因公司新建冶炼产能即将投产，原料存货增加。2024Q4单季营收392亿元（同比+12.5%），归母净利润0.79亿元（同比-36.1%，环比-85.7%）。2024Q4毛利润环比增3.1亿元，管理费用环比+2.9亿元，财务费用+2亿元，研发费用+1亿元，并计提4.4亿元资产减值，使得2024Q4归母净利润环比大幅下降。冶炼版块。2024H2公司冶炼业务盈利环比下降但没有亏损：2024H2子公司金隆冶炼厂净利润3.3亿元，环比2024H1减少1.3亿元；2024H2赤峰金通冶炼厂净利润1.8亿元，环比减少1.2亿元。2024H2中国铜冶炼厂原料长单比例下降，盈利普遍大幅下滑甚至亏损。铜陵有色得益于冶炼厂区位优势、高回收率、硫酸消纳便利以及高长单比例，2024下半年冶炼利润尚可。粗略估算2024年冶炼利润占比仍在40%以上，2025年低加工费会显著影响冶炼版块利润。矿山板块。2024年公司铜矿产量15.5万吨，同比减少2万吨，主因2024Q4厄瓜多尔电力短缺，米拉多铜矿选矿系统停产1个多月，这也导致2024年米拉多铜矿净利润14.9亿元（同比-3亿元）。米拉多二期项目即将于2025年年中投产，届时公司铜矿产能有望达到31万吨，在A股铜上市公司仅次于紫金矿业和洛阳钼业。风险提示：铜价大幅波动风险，铜精矿加工费下跌风险。投资建议：维持“优于大市”评级参照年初以来主要有色金属价格走势，假定2025-2027年国内阴极铜现货年均价均为77000元/吨，铜精矿加工费均为21.25美元/吨。预计公司2025-2027年归母净利润分别为28.85/43.97/45.61亿元,同比增速2.7/52.4/3.7%；摊薄EPS分别为0.23/0.34/0.36元，当前股价对应PE分别为14.1/9.3/8.9X。米拉多铜矿二期即将投产，公司铜矿年产能将达到31万吨，另外公司铜冶炼产能具备全球竞争力，抗风险能力强，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)137,454145,531177,530207,027207,502(+/-%)12.8%5.9%22.0%16.6%0.2%净利润(百万元)26992809288543974561(+/-%)-1.1%4.1%2.7%52.4%3.7%每股收益（元）0.210.220.230.340.36EBITMargin4.6%4.4%4.2%5.1%5.2%净资产收益率（ROE）8.5%8.3%8.0%11.3%10.8%市盈率（PE）14.914.514.19.38.9EV/EBITDA8.28.67.96.15.9市净率（PB）1.271.201.131.040.96资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024年归母净利润同比增长4%。2024全年实现营收1455亿元（+5.9%），归母净利润28.1亿元（+4.1%），扣非归母净利润26.9亿元（+43.9%），经营性净现金流15.4亿元（-74.1%），现金流下降主因公司新建冶炼产能即将投产，原料存货增加。2024Q4单季营收392亿元（同比+12.5%），归母净利润0.79亿元（同比-36.1%，环比-85.7%）。2024Q4毛利润环比增3.1亿元，管理费用环比+2.9亿元，财务费用+2亿元，研发费用+1亿元，并计提4.4亿元资产减值，使得2024Q4归母净利润环比大幅下降。冶炼版块。2024H2公司冶炼业务盈利环比下降但没有亏损：2024H2子公司金隆冶炼厂净利润3.3亿元，环比2024H1减少1.3亿元；2024H2赤峰金通冶炼厂净利润1.8亿元，环比减少1.2亿元。2024H2中国铜冶炼厂原料长单比例下降，盈利普遍大幅下滑甚至亏损。铜陵有色得益于冶炼厂区位优势、高回收率、硫酸消纳便利以及高长单比例，2024下半年冶炼利润尚可。粗略估算2024年冶炼利润占比仍在40%以上，2025年低加工费会显著影响冶炼版块利润。矿山板块。2024年公司铜矿产量15.5万吨，同比减少2万吨，主因2024Q4厄瓜多尔电力短缺，米拉多铜矿选矿系统停产1个多月，这也导致2024年米拉多铜矿净利润14.9亿元（同比-3亿元）。米拉多二期项目即将于2025年年中投产，届时公司铜矿产能有望达到31万吨，在A股铜上市公司仅次于紫金矿业和洛阳钼业。图1：铜陵有色营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：铜陵有色单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：铜陵有色归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：铜陵有色单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：铜陵有色矿铜产量（万吨）图6：铜陵有色硫酸产量（万吨）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：铜陵有色营业收入构成（亿元）图8：铜陵有色毛利润构成（亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图9：铜陵有色毛利率和净利率图10：铜陵有色分产品毛利率（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图11：铜陵有色ROE图12：铜陵有色资产负债率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图13：铜陵有色现金流（亿元）图14：铜陵有色期间费用率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理近年来有色金属价格波动较大，矿业类上市公司盈利波动也大，我们选取铜价和铜精矿加工费作为两个影响利润的重要变量，对公司2025年归母净利润的敏感性进行分析，如下表所示。表1：2025年归母净利润敏感性分析（亿元）铜价（元/吨）60,00065,00070,00075,00080,00085,00090,000铜精矿加工费（美元/吨）1011.415.219.123.026.930.734.62015.219.122.926.830.734.638.43019.022.926.830.634.538.442.34022.926.730.634.538.442.246.15026.730.634.438.342.246.149.9资料来源：公司公告、国信证券经济研究所预测投资建议：参照年初以来主要有色金属价格走势，假定2025-2027年国内阴极铜现货年均价均为77000元/吨，铜精矿加工费均为21.25美元/吨。预计公司2025-2027年归母净利润分别为28.85/43.97/45.61亿元,同比增速2.7/52.4/3.7%；摊薄EPS分别为0.23/0.34/0.36元，当前股价对应PE分别为14.1/9.3/8.9X。米拉多铜矿二期即将投产，公司铜矿年产能将达到31万吨，另外公司铜冶炼产能具备全球竞争力，抗风险能力强，维持“优于大市”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物1117568917098787214612营业收入137454145531177530207027207502应收款项38095214486456725685营业成本127479135217166034191768191903存货净额1580518623225512608626082营业税金及附加9191242132117351749其他流动资产995010493124271449214525销售费用103101113119119流动资产合计4124041872475915477361555管理费用17611829195320702075固定资产2821729764299792989928160研发费用802729700750800无形资产及其他53914998479946004401财务费用783554550500450投资性房地产24813343334333433343投资收益15685100100100长期股权投资917968101810681118资产减值及公允价值变动(579)(593)000资产总计7824580944867309368498578其他收入(590)(551)(500)(550)(600)短期借款及交易性金融负债1215612121121211212112121营业利润5396552971591038610706应付款项7366788990201043410433营业外净收支(5)(21)000其他流动负债45013747499557725772利润总额5392550871591038610706流动负债合计2402323757261362832828326所得税费用15971696286441544282长期借款及应付债券1207512606126061260612606少数股东损益10951003141118341863其他长期负债26502324272431243524归属于母公司净利润26992809288543974561长期负债合计1472514930153301573016130现金流量表（百万元）202320242025E2026E2027E负债合计3874838688414664405844456净利润26992809288543974561少数股东权益7679836893561064011944资产减值准备(69)155512(14)股东权益3181733889359083898642178折旧摊销32002833293432773453负债和股东权益总计7824580944867309368498578公允价值变动损失579593000财务费用783554550500450关键财务与估值指标202320242025E2026E2027E营运资本变动(1917)(6029)(2683)(3814)341每股收益0.210.220.230.340.36其它46810993712821318每股红利0.140.160.070.100.11经营活动现金流4960470412451449659每股净资产2.512.652.813.053.30资本开支0(3782)(3001)(3001)(1501)ROIC8%7%6%9%9%其它投资现金流501(150)000ROE8%8%8%11%11%投资活动现金流403(3984)(3051)(3051)(1551)毛利率7%7%6%7%8%权益性融资70000EBITMargin5%4%4%5%5%负债净变化3712776000EBITDAMargin7%6%6%7%7%支付股利、利息(1715)(2068)(865)(1319)(1368)收入增长13%6%22%17%0%其它融资现金流(8461)1814(0)00净利润增长率-1%4%3%52%4%融资活动现金流(4461)(769)(866)(1319)(1368)资产负债率59%58%59%58%57%现金净变动902(4283)2077746740股息率4.2%5.1%2.1%3.2%3.4%货币资金的期初余额1027311175689170987872P/E14.914.514.19.38.9货币资金的期末余额1117568917098787214612P/B1.31.21.11.01.0企业自由现金流0(2541)169628148807EV/EBITDA8.28.67.96.15.9权益自由现金流049109422198269资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级优于大市股价表现优于市场代表性指数10%以上中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市股价表现弱于市场代表性指数10%以上无评级股价与市场代表性指数相比无明确观点行业投资评级优于大市行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032

铜冶炼成本竞争力强，米拉多二期即将投产

证券研究报告·公司点评报告·汽车零部件 
拓普集团（601689） 
2024 年年报点评：业绩稳健向好，机器人打
开成长空间 
买入（维持） 
 

] 
盈利预测与估值 

 
2023A 

 
2024A 

 
2025E 

 
2026E 

 
2027E 

 

 

  

营业总收入（百万元） 

19,701 

26,600 

32,879 

40,774 

48,929 

同比（%） 

归母净利润（百万元） 

同比（%） 

EPS-最新摊薄（元/股） 

P/E（现价&最新摊薄） 
  
  

] 
 
] 
投资要点 

23.18 

2,151 

26.49 

1.24 

41.85 

35.02 

3,001 

39.52 

1.73 

29.99 

23.60 

3,554 

18.46 

2.05 

25.32 

24.01 

4,460 

25.47 

2.57 

20.18 

20.00 

5,652 

26.72 

3.25 

15.93 

◼  事件：公司发布 2024 年年报，2024 年公司实现营收  266 亿元，同比
+35.02%，归属于上市公司股东的净利润  30 亿元，同比+39.52%，实现
扣非归母净利润 27.3 亿元，同比+35.0%，利润率方面，2024 年公司实
现毛利率 20.8%，实现净利率 11.3%；2024 年公司销售/管理/研发/财务
费用率分别为 1.0%/2.3%/4.6%/0.6%。24Q4 公司实现营收 72.5 亿元，同
比+30.63%/环比+1.66%；24Q4 归母净利润达 7.67 亿元，同比+38.47%/
环比-1.45%，实现扣非归母净利润 7.1 亿元，同比+35.5%；利润率方面，
实现毛利率 19.8%，同比-4.29pct/环比-1.06pct；24Q4 净利率达 10.58%，
同比+0.60pct/环比-0.33pct，24Q4 公司销售/管理/研发/财务费用率分别
0.6%/2.1%/5.0%/0.7%。 

◼  24 年业绩高速增长，汽车电子贡献增量。分业务看，1）内饰业务营收
84.34 亿元，同比+28.24%，毛利率 18.12%，同比-1.79pct；2）底盘业务
营收 82.03 亿元，同比+33.98%，毛利率 20.42%，同比-2.62pct；3）减
震业务营收 44.02 亿元同比+2.40%，毛利率 21.10%，同比-2.98pct；4）
热管理业务营收 21.30 亿元，同比+38.24%，毛利率 17.11%，同比-1.61pct；
5）汽车电子业务营收 18.20 亿元，同比+907.63%，毛利率 19.42%，同
比-2.20pct；贡献主要收入增量；6）电驱业务营收 0.13 亿元，同比
+624.11%，毛利率 50.90%，高毛利率；7）其他业务营收 15.89 亿元，
同比+63.34%。 

◼  公司拓展机器人业务，打开新成长曲线。公司研发线控刹车系统  IBS  项
目多年，在机械、减速机构、电机、电控、软件等领域形成了深厚的技
术积淀，并且横向拓展至热管理系统、线控转向系统、空气悬架系统、
智能座舱执行器以及机器人电驱执行器等业务。公司与客户从直线执行
器开始合作，又启动了旋转执行器的研发，然后又开始研发灵巧手电机
等产品，已经多次向客户送样，项目进展迅速。公司还积极布局机器人
躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，进一步形成机器
人业务的平台化产品布局。 

◼  盈利预测与投资评级：考虑到公司大客户产线调整影响，我们将公司
2025-2026 年归母净利润的预测下调为 35.54 亿元、44.60 亿元（2025-
2026 年前值为 37.15 亿元、45.58 亿元），27 年预计为 56.52 亿元，对应
2025-2027 年 EPS 分别为 2.05 元、2.57 元、3.25 元（2025-2026 年前值
为 2.20 元、2.70 元），市盈率分别为 25 倍、20 倍、16 倍，受关税影响，
公司股价调整较深，但基本面较好，具备较大发展空间，维持“买入”
评级。 

  

◼  风险提示：下游乘用车行业销量不及预期；铝压铸行业竞争加剧超预期；

铝合金原材料价格上涨超预期。 

 
 

 

 

2025 年 04 月 24 日 

证券分析师    黄细里 
执业证书：S0600520010001 
021-60199793 
huangxl@dwzq.com.cn 
证券分析师    郭雨蒙 
执业证书：S0600525030002 
 
guoym@dwzq.com.cn 

拓普集团

沪深300

 
  
股价走势 

89%
78%
67%
56%
45%
34%
23%
12%
1%
-10%
-21%

 
 
市场数据 
 
收盘价(元) 

市净率(倍) 

2024/4/24

2024/8/23

2024/12/22

2025/4/22

 

51.79 

4.68 

一年最低/最高价 

30.69/76.21 

流通 A 股市值(百万元) 

90,002.50 

90,002.50 

总市值(百万元) 
 
 
基础数据 
 
每股净资产(元,LF) 
资产负债率(%,LF) 
总股本(百万股) 
流通 A 股(百万股) 
 
 
相关研究 
 
《拓普集团(601689)：2024 年业绩预

1,737.84 

1,737.84 

45.63 

11.07 

告点评：2024Q4 业绩符合预期，汽零

+机器人共驱成长》 

2025-01-22 

《拓普集团(601689)：2024 年三季报

点评：2024Q3 业绩符合预期，毛利率

环比实现改善》 

2024-10-29 

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  1  /  3 

东吴证券研究所 

公司点评报告 

拓普集团三大财务预测表 

 
 
] 
资产负债表（百万元） 
流动资产 

    

非流动资产 

资产总计 
流动负债 

190   资产处置收益 
210   营业利润 
470   营业外净收支   

104   加:其他收益 
18,895   投资净收益 
2,607   公允价值变动 
2,054   减值损失 

货币资金及交易性金融资产 
经营性应收款项 
存货 
合同资产 
其他流动资产 

长期股权投资 
固定资产及使用权资产 
在建工程 
无形资产 
商誉 
长期待摊费用 
其他非流动资产 

2027E   利润表（百万元） 
39,206   营业总收入 
12,751   营业成本(含金融类) 
17,010   税金及附加 
8,869   销售费用 
0        管理费用 
575   研发费用 
24,530   财务费用 

 
2025E 
25,209 
7,454 
11,437 
5,845 
0 
472 
20,962 
98 
16,136 
2,260 
1,584 
198 
210 
476 
46,171 
18,125 
2,816 
14,209 
36 
1,064 
4,922 
1,449 
2,513 
486 
474 
23,047 
归属母公司股东权益 
23,088 
少数股东权益 
37 
所有者权益合计 
23,124 
负债和股东权益 
46,171 
 
 
 
 
现金流量表（百万元） 
2025E 
经营活动现金流 
6,821 
投资活动现金流 
(4,217) 
筹资活动现金流 
(120) 
现金净增加额 
2,416 
折旧和摊销 
2,137 
资本开支 
(4,237) 
营运资本变动 
1,022 
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 

短期借款及一年内到期的非流动负债 
经营性应付款项 
合同负债 
其他流动负债 
非流动负债 
长期借款 
应付债券 
租赁负债 
其他非流动负债 

 
2026E 
31,161 
8,895 
14,306 
7,422 
0 
538 
22,974 
102 
17,670 
2,500 
1,826 
194 
210 
473 
54,135 
21,574 
2,702 
17,530 
47 
1,296 
4,922 
1,449 
2,513 
486 
474 
26,496 
27,597 
41 
27,639 
54,135 
 
 
2026E 
6,004 
(4,450) 
(114) 
1,440 
2,460 
(4,469) 
(1,029) 

 
2024A 
18,683 
5,038 
9,277 
4,000 
0 
368 
18,861 
97 
14,219 
2,285 
1,370 
202 
210 
479 
37,544 
13,039 
2,936 
9,339 
24 
740 
4,922 
1,449 
2,513 
486 
474 
17,961 
19,550 
33 
19,583 
37,544 
 
 
2024A 
3,236 
(3,728) 
2,187 
1,628 
1,704 
(3,095) 
(1,711) 

(117)   ROIC(%) 
3,856   ROE-摊薄(%) 
2,799   资产负债率(%) 
(4,353)   P/E（现价&最新股本摊薄） 

63,736   利润总额 
25,468   减:所得税 
2,585   净利润 
21,252   减:少数股东损益 
55   归属母公司净利润 

1,576    
4,922   每股收益-最新股本摊薄(元) 
1,449    
2,513   EBIT 

2027E   重要财务与估值指标 
8,307   每股净资产(元) 
(4,334)   最新发行在外股份（百万股） 

33,346   收入增长率(%) 
63,736   归母净利润增长率(%) 

30,390   毛利率(%) 
33,299   归母净利率(%) 

 
2024A 
26,600 
21,067 
183 
274 
621 
1,224 
166 
408 
84 
1 
(139) 
0 
3,420 
1 
3,421 
418 
3,004 
3 
3,001 
 
1.73 
 
3,501 
5,205 
 
20.80 
11.28 
 
35.02 
39.52 
 
 
2024A 
11.51 
1,738 
12.72 
15.35 
47.84 
29.99 
4.50 

486   EBITDA 
474    

(258)   P/B（现价） 

负债合计 

    
    

47    

 
 

 
2025E 
32,879 
25,927 
222 
332 
760 
1,644 
101 
230 
20 
0 
(125) 
0 
4,019 
1 
4,020 
462 
3,558 
4 
3,554 
 
2.05 
 
4,122 
6,259 
 
21.15 
10.81 
 
23.60 
18.46 
 
 
2025E 
13.20 
1,738 
12.72 
15.40 
49.92 
25.32 
3.92 

 
2026E 
40,774 
32,109 
270 
408 
930 
2,039 
124 
286 
20 
0 
(130) 
0 
5,072 
1 
5,073 
609 
4,464 
5 
4,460 
 
2.57 
 
5,197 
7,657 
 
21.25 
10.94 
 
24.01 
25.47 
 
 
2026E 
15.80 
1,738 
14.03 
16.16 
48.94 
20.18 
3.28 

 

 
2027E 
48,929 
38,852 
317 
480 
1,093 
2,398 
124 
100 
20 
0 
(130) 
0 
5,656 
1 
5,657 
0 
5,657 
6 
5,652 
 
3.25 
 
5,781 
8,581 
 
20.60 
11.55 
 
20.00 
26.72 
 
 
2027E 
19.08 
1,738 
15.38 
16.97 
47.68 
15.93 
2.71 

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  2  /  3 

东吴证券研究所 

免责及评级说明部分 

 

东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 
本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不

会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不

构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后

果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为

免责声明 

无效。 

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市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公

司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，

在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 

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制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明

本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、

删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司

将保留向其追究法律责任的权利。 

 

东吴证券投资评级标准 

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现
的预期（A  股市场基准为沪深  300  指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 
500  指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转
让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下： 

公司投资评级： 
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上； 
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间； 
中性：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间； 
减持：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 
卖出：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 
行业投资评级： 
增持：  预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上； 
中性：  预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%； 
减持：  预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。 
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相

对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身

特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不

应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 

东吴证券研究所 
苏州工业园区星阳街 5 号 
邮政编码：215021 
传真：（0512）62938527 
公司网址：  http://www.dwzq.com.cn 

 



2024年年报点评：业绩稳健向好，机器人打开成长空间

金石资源（603505.SH）  

2024 营收创新高，各项目进展较好，压力释放或重归增长 

基础化工/化学制品 

 

 

 

 

32%

16%

0%

-16%

-32%

公
司
研
究

 

公
司
信
息
更
新
报
告 

开
源
证
券
 
证
券
研
究
报
告 

2025 年 04 月 24 日 

投资评级：买入（维持） 

一年最高最低(元) 

36.08/21.25 

   
日期 

当前股价(元) 

总市值(亿元) 

流通市值(亿元) 

总股本(亿股) 

流通股本(亿股) 

近 3 个月换手率(%) 
 

股价走势图 

2025/4/23 

22.84 

138.13 

138.13 

6.05 

6.05 

42.18 

金石资源

沪深300

2024-04

2024-08

2024-12

数据来源：聚源 

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回购彰显信心—公司信息更新报告》

-2024.8.10 
 

——公司信息更新报告 

   
金益腾（分析师） 
毕挥（分析师） 
jinyiteng@kysec.cn 
bihui@kysec.cn 
证书编号：S0790520020002 
证书编号：S0790523080001 
 
 2024 营收创历史新高，2025Q1 净利润增长 10.46%，维持“买入”评级 
公司 2024 年实现营收 27.52 亿元，同比+45.17%；实现归母净利润 2.57 亿元，同比
-26.33%；经营性现金流 5.48 亿元，同比+6,841.53%。2025Q1 实现营收 8.59 亿元，

李思佳（联系人） 
lisijia@kysec.cn 
证书编号：S0790123070026 

同比+91.68%；实现归母净利润 0.67 亿元，同比+10.46%；经营性现金流 1.18 亿元，
同比+103.83%。公司 2024 业绩承压主要因：（1）锂业景气下滑影响利润 4,169.66 万
元；（2）锂电材料、蒙古预处理项目转固减利；（3）单一矿产销量减少，安全环保

投入增加，毛利率减少 5.83  pcts；（4）营业收入大幅增长主要因金鄂博氟化工的无
水氟化氢产品实现销售。考虑到萤石行业态势以及公司各项目实际情况，我们适当

调整公司 2025-2026 年盈利预测，并新增 2027 年盈利预测，预计公司 2025-2027 年

归母净利润分别为 4.76、6.97（前值 7.42、9.13）、9.73 亿元，EPS 分别为 0.79、1.14
（前值 1.22、1.51）、1.61 元，当前股价对应 PE 分别为 29.0、20.0、14.2 倍，我们看
好萤石行情的延续以及公司各项目持续推进带来的价值重估，维持“买入”评级。 
 公司各项目进展较超预期，压力已过业绩有望持续释放 
2024 公司各项目进展顺利：（1）单一矿：销量 39.96 万吨，同比减少 9.45%。（2）

包头“选化一体”项目：①包钢金石选矿项目生产萤石粉 57.84 万吨，销售 74.00 万
吨。②金鄂博氟化工公司生产无水氟化氢 12.77 万吨，销售 11.75 万吨，并对外销售
20.41 万吨萤石精粉。包头“选化一体”项目 2024 年度贡献利润约 11,424.15 万元，

 

占公司净利润的 44.45%，同比增长 54.55%，已经成为公司重要的利润来源，逐步
兑现公司增长逻辑。2025Q1 态势向好：（1）单一矿：产、销分别约 7.8、6.6 万吨，
同比有所增加。但由于安全环保投入加大以及外购部分原矿加工，毛利率有所下降。

（2）包头“选化一体”项目：包钢金石生产萤石精粉约 20 万吨；金鄂博生产无水
氟化氢 4.95 万吨，销售 4.88 万吨，并外售萤石精粉 4.66 万吨。包钢金石选矿平均制
造成本达 800 元/吨以内，无水氟化氢因销售价格有所回升以及成本有所下降，毛利

率达 10.66%，“选化一体”成本优势逐步体现。2025 经营目标：（1）单一萤石矿产
销达 40-45 万吨；（2）包钢金石生产萤石精粉 60-70 万吨，金鄂博生产无水氟化氢（氟
化铝）18-22 万吨；（3）蒙古项目计划生产 10-20 万吨萤石产品。 

 风险提示：项目进展不及预期，产品价格大幅下滑，下游需求不及预期。 
 
财务摘要和估值指标 
 
指标 
营业收入(百万元) 
YOY(%) 
归母净利润(百万元) 
YOY(%) 
毛利率(%) 
净利率(%) 
ROE(%) 
EPS(摊薄/元) 
P/E(倍) 
P/B(倍) 

2023A 
1,896 
80.5 
349 
56.9 
34.6 
19.8 
17.8 
0.58 
39.6 
8.5 

2024A 
2,752 
45.2 
257 
-26.3 
21.1 
9.2 
11.8 
0.42 
53.7 
8.7 

2025E 
3,993 
45.1 
476 
85.4 
23.2 
11.9 
18.1 
0.79 
29.0 
6.7 

2026E 
5,050 
26.5 
697 
46.3 
26.8 
16.2 
24.1 
1.14 
20.0 
5.1 

2027E 
6,047 
19.7 
973 
39.7 
30.1 
20.1 
26.6 
1.61 
14.2 
3.8 

 
数据来源：聚源、开源证券研究所 

1 / 4 

 
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 

附：财务预测摘要 
 

2023A 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E   利润表(百万元) 

2023A 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

1616 

2362 

2875 

3339 

资产负债表(百万元) 
流动资产 
现金 

应收票据及应收账款 
其他应收款 
预付账款 

存货 
其他流动资产 
非流动资产 

长期投资 
固定资产 
无形资产 

其他非流动资产 
资产总计 
流动负债 

短期借款 
应付票据及应付账款 
其他流动负债 

非流动负债 
长期借款 
其他非流动负债 

负债合计 
少数股东权益 
股本 

资本公积 

留存收益 
归属母公司股东权益 

负债和股东权益 

 

 

 

 
现金流量表(百万元) 

经营活动现金流 
净利润 
折旧摊销 

财务费用 
投资损失 
营运资金变动 

其他经营现金流 
投资活动现金流 
资本支出 

长期投资 
其他投资现金流 
筹资活动现金流 

短期借款 
长期借款 
普通股增加 

资本公积增加 
其他筹资现金流 
现金净增加额 

 

231 

284 

3 

20 

444 

634 

3397 

189 

1709 

573 

926 

5014 

1797 

581 

824 

392 

1102 

1044 

58 

2899 

482 

605 

65 

1076 

1633 

5014 

 

 

 

 

8 

376 

184 

35 

-64   

-530   

8 

1020 

-23   

9 

950 

177 

494 

170 

-19   

128 

-73   

387 

382 

4 

27 

859 

703 

4292 

353 

2468 

747 

723 

6653 

3122 

922 

1561 

640 

1381 

1322 

59 

4503 

555 

605 

66 

1092 

1596 

6653 

 

 

 

 

548 

255 

288 

72 

-86   

14 

5 

933 

-64   

-11   

547 

341 

278 

0 

1 

-74   

88 

561 

584 

7 

41 

979 

703 

4800 

662 

2738 

763 

637 

7675 

3693 

1463 

1640 

590 

1357 

1299 

59 

5050 

553 

605 

66 

1492 

2072 

7675 

 

 

 

 

465 

475 

320 

54 

-143   

-240   

-0   

143 

32 

541 

-23   

0 

0 

-485   

-188   

709 

638 

7 

46 

1237 

703 

5418 

1030 

3031 

790 

568 

8758 

4029 

1215 

2226 

588 

1326 

1267 

59 

5355 

676 

605 

66 

2152 

2727 

8758 

 

 

 

 

1296 

820 

384 

26 

-202   

268 

-0   

202 

-0   

-248   

-32   

0 

0 

279 

496 

-1033   

-1008   

-686   

-799   

520 

634 

-309   

-368   

3743   营业收入 
849   营业成本 

825   营业税金及附加 

9   营业费用 
59   管理费用 

1297   研发费用 
703   财务费用 
6133   资产减值损失 

1426   其他收益 
3368   公允价值变动收益 
830   投资净收益 

510   资产处置收益 
9876   营业利润 
4122   营业外收入 

1306   营业外支出 
2140   利润总额 
676   所得税 

1188   净利润 
1130   少数股东损益 

59   归属母公司净利润 

5310  

919  

605  

EBITDA 
EPS(元) 

 

3072   成长能力 
3647   营业收入(%) 

9876   营业利润(%) 

   归属于母公司净利润(%) 
   获利能力 

   毛利率(%) 
   净利率(%) 

1083  
ROIC(%) 
1217   偿债能力 
459   资产负债率(%) 

-30     净负债比率(%) 
-230     流动比率 
-334     速动比率 

-0     营运能力 
-945     总资产周转率 
779   应收账款周转率 

-395     应付账款周转率 
230   每股指标（元） 
11   每股收益(最新摊薄) 

91   每股经营现金流(最新摊薄) 
-137     每股净资产(最新摊薄) 

0   估值比率 

0  

58  

P/E 

P/B 

149  

EV/EBITDA 

2023A 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E  

ROE(%) 

公司信息更新报告 

-9   

-24   

143 

202 

230 

574 

986 

1447 

-2   

-2   

1896 

1240 

47 

8 

116 

49 

35 

6 

0 

64 

1 

456 

4 

9 

450 

74 

376 

27 

349 

731 

0.58 

 

 

 

 

 

 

 

80.5 

61.5 

56.9 

34.6 

19.8 

17.8 

14.8 

57.8 

79.3 

0.9 

0.5 

0.5 

8.4 

2.3 

0.58 

0.01 

2.70 

39.6 

8.5 

21.9 

2752 

2173 

54 

10 

145 

63 

72 

7 

1 

86 

0 

300 

3 

10 

293 

38 

255 

257 

712 

0.42 

45.2 

-34.2 

-26.3 

21.1 

9.2 

11.8 

10.4 

0.8 

0.4 

0.5 

8.3 

2.1 

0.42 

0.91 

2.64 

53.7 

8.7 

23.5 

 

 

 

 

 

 

 

3993 

3065 

126 

16 

200 

110 

54 

0 

7 

0 

0 

3 

9 

568 

93 

475 

476 

989 

0.79 

 

 

 

 

 

 

 

45.1 

91.4 

85.4 

23.2 

11.9 

18.1 

14.0 

0.8 

0.5 

0.6 

8.3 

2.1 

0.79 

0.77 

3.43 

29.0 

6.7 

17.2 

5050 

3695 

143 

20 

252 

137 

26 

0 

7 

0 

0 

3 

9 

980 

160 

820 

123 

697 

1468 

1.14 

 

 

 

 

 

 

 

26.5 

71.8 

46.3 

26.8 

16.2 

24.1 

23.5 

61.1 

65.4 

0.8 

0.5 

0.6 

8.3 

2.1 

1.14 

2.14 

4.51 

20.0 

5.1 

11.4 

67.7 

110.7 

65.8 

101.1 

6047 

4227 

158 

24 

302 

156 

-30   

0 

7 

0 

0 

3 

9 

1441 

224 

1217 

243 

973 

1993 

1.61 

 

 

 

 

 

 

 

19.7 

46.7 

39.7 

30.1 

20.1 

26.6 

30.4 

53.8 

46.2 

0.9 

0.5 

0.6 

8.3 

2.1 

1.61 

1.79 

6.03 

14.2 

3.8 

8.5 

66   主要财务比率 

2023A 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

数据来源：聚源、开源证券研究所 

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2 / 4 

公司信息更新报告 

特别声明 
 
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式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的
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力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 
因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 
 

分析师承诺 
 
负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发
表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确
性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的
任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 
 

股票投资评级说明 
 

评级 

说明 

买入（Buy） 

预计相对强于市场表现 20%以上； 

证券评级 

增持（outperform）  预计相对强于市场表现 5%～20%； 
中性（Neutral） 

预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 

减持（underperform）  预计相对弱于市场表现 5%以下。 

行业评级 

看好（overweight）  预计行业超越整体市场表现； 
中性（Neutral） 

预计行业与整体市场表现基本持平； 

看淡（underperform）  预计行业弱于整体市场表现。 

备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪
深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针
对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同
的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决
定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较
完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 

分析、估值方法的局限性说明 
 
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型
均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 
 

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3 / 4 

公司信息更新报告 

法律声明 
 
开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 

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本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工
具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀
请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、
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公司信息更新报告：2024营收创新高，各项目进展较好，压力释放或重归增长

 
 
公司报告 |  季报点评 

民爆光电（301362） 

公司收入同比呈修复性增长，净利率同环比显著改善 

  

事件：2025Q1 公司实现营业收入 4.03 亿元，同比+15.66%，归母净利润
0.6 亿元，同比+18.45%。 
 
收入端，我们预计 25Q1 延续了之前增长较好的趋势，24H2 核心品类中工
业照明实现快速增长，叠加去年同期收入增速基数较低，整体收入增速表
现较好。 
 
利润端，2025Q1 公司毛利率为 28.63%，同比-2.28pct，环比+1.1pct，环
比利润率有所提升；净利率为 14.85%，同比+0.37pct。我们预计可能是由
于收入结构的变化带来毛利率同比有所下降。2025Q1 公司季度销售、管
理、研发、财务费用率分别为 4.86%、3.28%、6.4%、-1.96%，同比-1.62、
-0.95、-1.18、+0.16pct。公司销售费用率和研发费用率的大幅下降一方面
由于费用同比略有减少，另一方面是由于收入增速增长更多所致。 
 
投资建议：公司深耕海外 LED 商业/工业照明领域，盈利能力常年保持领
先，后续有望充分受益于海外市场商业&工业场景 LED 渗透率提升，同时
叠加自身疫后加速对美国市场开拓进展，根据公司一季报的情况，我们暂
不改预测，预计公司 25-27 年归母净利润分别为 2.5/2.8/3.0 亿元，对应动
态 PE 为 15.9x/14.5x/13.3x，维持“增持”评级。 
 
风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险；替代产品风险；汇率风
险；新品销售和推出不及预期等。 

 

 

投资评级 
行业 
6 个月评级 
当前价格 
目标价格 
 
基本数据 
 
A 股总股本(百万股) 
流通 A 股股本(百万股) 

A 股总市值(百万元) 

流通 A 股市值(百万元) 
每股净资产(元) 

资产负债率(%) 

证券研究报告 
2025 年 04 月 24 日 

家用电器/照明设备Ⅱ 

增持（维持评级） 

38.45 元 
  元 

104.67 
 
29.67 
 
4,024.56 
 
1,140.81 
 
24.91 

16.15 

48.12/29.56 

一年内最高/最低(元) 
 
 
作者 
  
孙谦 
SAC 执业证书编号：S1110521050004 
sunqiana@tfzq.com 
潘暕 
SAC 执业证书编号：S1110517070005 
panjian@tfzq.com 
 
 

分析师 

分析师 

股价走势 

民爆光电

创业板指

37%

28%

19%

10%

1%

-8%

-17%

2024-04

2024-08

202 4-12

 

资料来源：聚源数据 
  
相关报告 

1  《民爆光电-年报点评报告:核心照明
业务稳步增长，公司维持高分红水平》  
2025-04-01 
2 《民爆光电-季报点评:收入稳步增长，
利润略有承压》  2024-10-27 
3  《民爆光电-半年报点评: 订单环比修
复，毛利率有所下降》  2024-08-29 
 
 

  
财务数据和估值 

营业收入(百万元) 

增长率(%) 

EBITDA(百万元) 

增长率(%) 

EPS(元/股) 

市盈率(P/E) 

市净率(P/B) 

市销率(P/S) 

归属母公司净利润(百万元) 

EV/EBITDA 
  
资料来源：wind，天风证券研究 所 

 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E 

1,528.64 

1,640.96 

1,809.01 

1,987.94 

2,177.31 

4.34 

380.64 

230.19 

(6.20) 

2.20 

17.48 

1.57 

2.63 

4.94 

7.35 

403.74 

230.59 

0.17 

2.20 

17.45 

1.58 

2.45 

4.77 

10.24 

299.90 

253.78 

10.06 

2.42 

15.86 

1.50 

2.22 

4.74 

9.89 

328.79 

277.79 

9.46 

2.65 

14.49 

1.48 

2.02 

5.77 

9.53 

358.28 

303.22 

9.15 

2.90 

13.27 

1.45 

1.85 

5.23 

            请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 
 
 

 

 

1 

公司报告 |  季报点评 

财务预测摘要 

 

 
 

资 产 负 债 表 (百万元) 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E   利 润 表 (百 万 元) 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E 

货币资金 

912.23 

1,083.91 

1,599.74 

994.27 

1,079.03   营 业 收入 

1,528.64 

1,640.96 

1,809.01 

1,987.94 

2,177.31 

应收票据及应收账款 

221.43 

241.89 

162.71 

388.84 

215.97   营业成本 

1,025.93 

1,146.01 

1,259.07 

1,379.73 

1,507.70 

预付账款 

14.31 

15.79 

5.19 

25.20 

7.45   营业税金及附加 

234.00 

271.68 

302.23 

311.22 

363.07   销售费用 

857.44 

848.79 

666.89 

776.55 

783.12   管理费用 

11.17 

91.86 

74.78 

99.71 

14.18 

98.57 

65.95 

15.38 

16.90 

18.51 

108.54 

119.28 

130.64 

72.36 

79.52 

87.09 

流 动 资产合计 

2,239.41 

2,462.06 

2,736.77 

2,496.08 

2,448.64   研发费用 

119.68 

133.87 

149.10 

165.48 

长期股权投资 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00   财务费用 

(17.80) 

(30.02) 

(30.75) 

(33.80) 

(37.01) 

220.61 

252.75 

268.12 

347.49 

382.86   资产/信用减值损失 

(16.67) 

(21.31) 

(19.30) 

(19.10) 

(19.90) 

53.63 

35.04 

51.27 

33.90 

51.27 

31.44 

51.27 

28.99 

51.27   公允价值变动收益 

26.54   投资净收益 

8.89 

3.90 

(1.87) 

37.34 

(1.87) 

27.00 

(1.87) 

27.00 

(1.87) 

27.00 

508.47 

298.10 

404.93 

393.95 

358.70   其他 

(8.77) 

(42.32) 

(22.07) 

(22.77) 

(24.61) 

非 流 动资产合计 

817.75 

636.02 

755.77 

821.71 

819.37   营 业 利润 

255.64 

254.74 

278.43 

306.02 

334.75 

3,057.16 

3,098.08 

3,492.54 

3,317.79 

3,268.01   营业外收入 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00   营业外支出 

4.05 

3.82 

1.77 

5.61 

3.59 

3.93 

3.14 

4.45 

2.83 

4.67 

应付票据及应付账款 

257.81 

303.75 

395.74 

316.86 

101.95   利 润 总额 

255.87 

250.91 

278.09 

304.70 

332.91 

其他 

流 动 负债合计 

长期借款 

应付债券 

其他 

非 流 动负债合计 

108.17 

365.99 

0.00 

0.00 

68.85 

68.85 

116.89 

420.63 

0.00 

0.00 

58.23 

58.23 

361.87 

757.61 

0.00 

0.00 

64.70 

64.70 

230.95 

547.81 

0.00 

0.00 

63.93 

63.93 

负 债 合计 

494.46 

554.36 

822.31 

611.73 

500.84  

62.29  

 

 

336.60   所得税 

438.55   净 利 润 

27.67 

23.54 

27.81 

30.47 

33.29 

228.20 

227.37 

250.28 

274.23 

299.62 

0.00   少数股东损益 

(1.99) 

(3.22) 

(3.50) 

(3.56) 

(3.60) 

0.00   归 属 于母公司净利润 

230.19 

230.59 

253.78 

277.79 

303.22 

62.29   每股收益（元） 

2.20 

2.20 

2.42 

2.65 

2.90 

少数股东权益 

(5.33) 

(4.86) 

(6.11) 

(6.62) 

(7.40)   主 要 财务比率 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E 

104.67 

104.67 

104.67 

104.67 

104.67   成 长 能力 

1,504.67 

1,504.14 

1,504.14 

1,504.14 

1,504.14   营业收入 

4.34% 

7.35% 

10.24% 

958.98 

989.65 

1,080.15 

1,119.63 

1,185.40   营业利润 

-7.02% 

-0.35% 

9.30% 

(0.29) 

(49.87) 

(12.61) 

(15.76) 

(19.63)   归属于母公司净利润 

-6.20% 

0.17% 

10.06% 

9.89% 

9.91% 

9.46% 

9.53% 

9.39% 

9.15% 

股 东 权益合计 

2,562.70 

2,543.72 

2,670.23 

2,706.05 

2,767.17   获 利 能力 

负 债 和股东权益总计 

3,057.16 

3,098.08 

3,492.54 

3,317.79 

3,268.01   毛利率 

32.89% 

30.16% 

30.40% 

30.59% 

30.75% 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

   净利率 

  

  

ROE 

ROIC 

15.06% 

14.05% 

14.03% 

13.97% 

13.93% 

8.96% 

9.05% 

9.48% 

10.24% 

74.65% 

62.09% 

60.11% 

334.13% 

10.93% 

45.77% 

现 金 流量表(百万元) 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E   偿 债 能力 

228.20 

227.37 

253.78 

277.79 

303.22   资产负债率 

16.17% 

17.89% 

23.54% 

18.44% 

15.33% 

40.23 

37.08 

43.08 

47.08   净负债率 

-34.85% 

-41.70% 

-59.08% 

-35.95% 

-38.19% 

 

 

 

34.31 

(6.93) 

(3.90) 

(14.44) 

(30.75) 

(33.80) 

(37.01)   流动比率 

(37.34) 

(27.00) 

(27.00) 

(27.00)   速动比率 

营运资金变动 

(125.22) 

188.03 

203.96 

(424.34) 

29.29   营 运 能力 

其它 

133.80 

(152.25) 

(5.37) 

(5.43) 

(5.47)   应收账款周转率 

经 营 活动现金流 

260.25 

251.60 

431.70 

(169.70) 

310.11   存货周转率 

67.66 

0.00 

71.84 

0.00 

43.53 

120.77 

81.64   总资产周转率 

0.00 

0.00 

0.00   每 股 指标（元） 

(1,405.83) 

482.35 

134.45 

(351.12) 

(106.33)   每股收益 

投 资 活动现金流 

(1,338.17) 

554.19 

177.98 

(230.35) 

(24.68)   每股经营现金流 

存货 

其他 

固定资产 

在建工程 

无形资产 

其他 

资 产 总计 

短期借款 

股本 

资本公积 

留存收益 

其他 

 

 

 

净利润 

折旧摊销 

财务费用 

投资损失 

资本支出 

长期投资 

其他 

债权融资 

股权融资 

其他 

 

 

 

 

 

 

 

 

5.26 

4.71 

7.51 

6.82 

0.66 

2.20 

2.49 

1.57 

4.94 

5.34 

 

 

 

 

 

 

 

 

4.96 

4.41 

7.08 

6.49 

0.53 

2.20 

2.40 

1.58 

4.77 

5.19 

 

 

 

 

 

 

 

 

3.61 

3.21 

8.94 

6.30 

0.55 

2.42 

4.12 

1.50 

4.74 

5.41 

12.10 

34.11 

29.93 

32.98 

37.83   每股净资产 

24.53 

24.35 

25.57 

998.55 

(245.66) 

(123.77) 

(238.40) 

(238.50)   估 值 比率 

150.17 

(65.03) 

0.00 

0.00 

0.00   市盈率 

17.48 

17.45 

15.86 

14.49 

13.27 

筹 资 活动现金流 

1,160.82 

(276.58) 

(93.84) 

(205.42) 

(200.67)   市净率 

汇率变动影响 

现 金 净增加额 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00  

EV/EBITDA 

82.91 

529.21 

515.83 

(605.47) 

84.76  

EV/EBIT 

资料来源：公司公告，天风证券研究 所 
 

 
 

            请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 
 

 

 

 

 

 

 

 

 

5.58 

4.76 

7.20 

6.46 

0.66 

2.90 

2.96 

26.51 

1.45 

5.23 

6.02 

 

 

 

 

 

 

 

 

4.56 

3.99 

7.21 

6.48 

0.58 

2.65 

-1.62 

25.92 

1.48 

5.77 

6.64 

2 

 
 

公司报告 |  季报点评 

  
分析师声明 

的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 

一般声明 

本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的

所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中

 

 

 

 

 
 

除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附

属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、

内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 

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我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参

考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以

及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自

的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成

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本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现

亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 

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告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的

资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 

特别声明 

在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投

资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客

观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 
  
 

投资评级声明 

类别 

 

说明 

  股票投资评级 

  自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 

  深 300 指数的涨跌幅 

  行业投资评级 

  自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 

  深 300 指数的涨跌幅 

  评级 
 
  买入 

  增持 

  持有 

体系 

  预期股价相对收益 20%以上 

  预期股价相对收益 10%-20% 

  预期股价相对收益-10%-10% 

 

  卖出 

  预期股价相对收益-10%以下 

  强于大市 

  预期行业指数涨幅 5%以上 

  中性 

  弱于大市 
 

  预期行业指数涨幅-5%-5% 

  预期行业指数涨幅-5%以下 

天风证券研究 
 

北京 

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海南省海口市美兰区国兴大

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海口 

上海 

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3 



公司收入同比呈修复性增长，净利率同环比显著改善

   
利润端保持高速增长，销售费用率持续下降 
 
 
 
 
◼  走势比较 

事件： 

公
司
研
究

 

太
平
洋
证
券
股
份
有
限
公
司
证
券
研
究
报
告

 

30%

20%

10%

0%

4
2
/
4
/
4
2

(10%)

(20%)

 

 

 

 

 

 

5
/
7
/
4
2

5
1
/
9
/
4
2

6
2
/
1
1
/
4
2

6
/
2
/
5
2

9
1
/
4
/
5
2

科伦药业

沪深300

 

◼  股票数据 

总股本/流通(亿股) 
总市值/流通(亿元) 
12 个月内最高/最低价
(元) 

15.98/13.06 
556.44/454.71 
38.08/25.72 

相关研究报告 

>--2024-10-29 
>--2024-08-30 
>--2024-08-16 
 
  
证券分析师：周豫 
电话： 
E-MAIL：zhouyua@tpyzq.com 
分析师登记编号：S1190523060002 

  

 
 
2025 年 04 月 24 日  
公司点评 
 
 
买入  / 
维持   
 
 
科伦药业(002422)   
目标价: 42   
昨收盘:34.82   

4 月 23 日晚，公司发布 2024 年年报，2024 年公司实现营业收入
218.12 亿元，同比增长 1.67%，归母净利润为 29.36 亿元，同比增长
19.53%，扣非后归母净利润为 29.02 亿元，同比增长 22.66%。 

 
点评： 

利润端保持高速增长，创新药开启商业化元年。2024 年公司收入端
营收实现 218.12 亿元，同比增长 1.67%，其中大输液实现销售收入 89.12
亿元，同比下降 11.85%；销量 43.47 亿瓶/袋，同比下降 0.70%。全密闭
式输液替代半开放式输液进程持续推进，密闭式输液量占比较上一年提升
1.89 个百分点；药品销售收入 41.69 亿元，同比增长 5.41%，其中创新药
累计实现销售 5,169.37 万元；抗生素中间体及原料药实现营业收入 58.56
亿元，同比增长 20.90%，硫氰酸红霉素实现营收 17.46 亿元，同比增长
12.68%；青霉素类中间体实现营收 22.63 亿元，同比增长 17.44%；头孢
类中间体实现营收 11.51 亿元，同比增长 42.78%。利润端归母净利润为
29.36 亿元，同比增长 19.53%，扣非后归母净利润为 29.02 亿元，同比增
长 22.66%，保持高速增长。单季度来看，公司 Q4 实现收入 50.24 亿元，
同比下滑 12.03%，归母净利润为 4.65 亿元，同比下滑 5.65%，扣非净利
润为 4.56 亿元，同比增长 2.53%。 

销售费用率持续下降，研发费用增长 11.2%。2024 年，公司整体毛利
112.76 亿元，毛利率达 51.70%，比去年略微下滑 0.73pct。同时，期间
费用率下降明显，其中销售费用率为 16.01%，比去年下降 4.73%；管理费
用率为 6.00%，同比提升 0.68%；研发费用率为 9.95%，同比增长 0.89%；
财务费用率则同比下滑 0.79%。受此影响整体利润端改善显著。 

创新药管线步入收获期，产品商业化值得期待。创新药聚焦 ADC 药
物，通过与默沙东合作，持续开拓全球化商业价值。核心产品芦康沙妥珠
单抗（SKB264）完成商业化，2024 年 11 月获批 2 线及以上 TNBC 适应症，
2024 年共贡献 5169.37 万元收入。同时，公司目前已经提交 3 个 NDA，年
内有望获批：1）A166（HER2 ADC）：2L+HER2+BC 和 3L+HER2+BC。2）SKB264：
2LEGFRmNSCLC。另外，芦康沙妥珠单抗在 2025 年有望递交 2L+HR+HER2-
BC 适应症 NDA，A400（RET 抑制剂）在 2025 年提交有望递交 NDA。给公司
持续带来商业化新亮点。 

盈利预测与投资建议：我们预测公司 2025/2026/2027 年收入为
238.30/261.50 /286.00 亿元，同比增长 9.25%/9.74% /9.37%。归母净利
润为 34.64/40.50/46.16 亿元，同比增长 17.99%/16.92% /13.97%。对应
当前 PE 为 16/14/12X。考虑公司院内集采影响边际加速弱化，创新药持
续贡献增量，维持“买入”评级。 

风险提示：行业政策风险；药品研发及上市不及预期；产品销售不及

预期；竞争加剧的风险；环保风险。 
 
  

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

守正 出奇 宁静 致远 

 

扣非净利润保持高速增长，销售费用率持续下降 

 

公司点评  P2 

◼  盈利预测和财务指标 
2024A 
 
21,812  
营业收入（百万元） 
1.67% 
营业收入增长率(%) 
2,936  
归母净利（百万元） 
19.53% 
净利润增长率(%) 
1.86  
摊薄每股收益（元） 
18.72  
市盈率（PE） 
资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 
  

2026E 
26,150  
9.74% 
4,050  
16.92% 
2.53  
13.74  

2025E 
23,830  
9.25% 
3,464  
17.99% 
2.17  
16.06  

2027E 
28,600  
9.37% 
4,616  
13.97% 
2.89  
12.06  

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守正 出奇 宁静 致远 

 

扣非净利润保持高速增长，销售费用率持续下降 

公司点评  P3 

 

 

 

货币资金 

应收和预付款项 

存货 

其他流动资产 

流动资产合计 

长期股权投资 

投资性房地产 

固定资产 

在建工程 

无形资产开发支出 

长期待摊费用 

其他非流动资产 

应付和预收款项 

资产总计 

短期借款 

长期借款 

其他负债 

负债合计 

股本 

资本公积 

留存收益 

归母公司股东权益 

少数股东权益 

股东权益合计 

负债和股东权益 

 

 

经营性现金流 

投资性现金流 

融资性现金流 

现金增加额 

资产负债表（百万） 

 

 

 

 

    利润表（百万） 

 

 

 

 

 

2023A  2024A  2025E  2026E  2027E     
4,675   3,974   6,354   9,152  12,521     营业收入 
5,069   5,179   5,721   6,277   6,864     营业成本 
3,840   3,801   4,153   4,550   4,965     营业税金及附加 
4,706   4,983   5,516   6,068   6,629     销售费用 
18,290  17,936  21,744  26,047  30,979     管理费用 
3,976   4,210   4,410   4,610   4,810     财务费用 

2023A  2024A  2025E  2026E  2027E 

21,454  21,812  23,830  26,150  28,600  

10,206  10,537  11,500  12,600  13,750  

303   276   238   262   286  

4,450   3,493   3,336   3,400   3,432  

1,142   1,308   1,311   1,386   1,487  

234  

66   -79   -127   -183  

0  

0  

0  

0  

0     资产减值损失 

-131   -131  

-6  

-6  

-6  

9,750  11,176  10,372   9,520   8,621     投资收益 
2,045   1,204   1,204   1,204   1,204     公允价值变动 
1,297   1,229   1,213   1,191   1,164     营业利润 

359   345  

15  

20  

9  

0  

9  

0  

0  

0  

3,654   4,426   5,245   6,118   6,962  

56  

77  

67  

57  

47     其他非经营损益 

-74   -141   -140   -150   -160  

19,331  19,420  23,391  27,778  32,713     利润总额 
36,455  37,316  40,656  44,359  48,559     所得税 
3,458   2,457   2,457   2,457   2,457     净利润 
2,539   2,574   2,779   3,045   3,323     少数股东损益 
1,082   342   242   142  

92     归母股东净利润 

6,360   5,205   5,903   6,460   7,034      
13,439  10,578  11,381  12,104  12,906     预测指标 
1,499   1,601   1,601   1,601   1,601      
6,144   7,732   7,732   7,732   7,732     毛利率 
11,973  13,222  15,242  17,617  20,325     销售净利率 
19,672  22,480  24,499  26,874  29,582     销售收入增长率 
3,343   4,259   4,776   5,381   6,071     EBIT 增长率 
23,016  26,738  29,275  32,256  35,653     净利润增长率 
36,455  37,316  40,656  44,359  48,559     ROE 

3,580   4,285   5,105   5,968   6,802  

934   923   1,123   1,313   1,496  

2,647   3,362   3,982   4,655   5,305  

191   426   518   605   690  

2,456   2,936   3,464   4,050   4,616  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

2023A  2024A  2025E  2026E  2027E 

52.43%  51.69%  51.74%  51.82%  51.92% 

11.45%  13.46%  14.54%  15.49%  16.14% 

12.69%  1.67%  9.25%  9.74%  9.37% 

46.66%  17.57%  20.17%  16.24%  13.32% 

44.03%  19.53%  17.99%  16.92%  13.97% 

12.49%  13.06%  14.14%  15.07%  15.60% 

7.49%  9.11%  10.21%  10.95%  11.42% 

8.72%  10.60%  11.67%  12.43%  12.84% 

1.69   1.86   2.17   2.53   2.89  

20.60   18.72   16.06   13.74   12.06  

2.65   2.48   2.27   2.07   1.88  

2.43   2.56   2.34   2.13   1.95  

现金流量表（百万） 

 

 

 

 

 

 

 

 

    ROA 

    ROIC 

2023A  2024A  2025E  2026E  2027E    EPS(X) 
5,337   4,493   5,261   5,918   6,692     PE(X) 
-3,370  -1,819  -1,536  -1,546  -1,565     PB(X) 
-2,059  -3,304  -1,332  -1,574  -1,758     PS(X) 

资料来源：携宁，太平洋证券 
  

-87   -644   2,380   2,798   3,369     EV/EBITDA(X) 

11.34   10.22   8.01   6.66   5.58  

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扣非净利润保持高速增长，销售费用率持续下降 

公司点评  P4 

 

投资评级说明 
1、行业评级 

看好：预计未来 6 个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上； 

中性：预计未来 6 个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与 5%之间； 

看淡：预计未来 6 个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数 5%以下。 

2、公司评级 

买入：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 15%以上； 

增持：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 5%与 15%之间； 

持有：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-5%与 5%之间； 

减持：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-5%与-15%之间； 

卖出：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅低于-15%以下。 

 

太平洋证券股份有限公司 
 
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太平洋证券股份有限公司（以下简称“我公司”或“太平洋证券”）具备中国证券监督管理委员

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利润端保持高速增长，销售费用率持续下降

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2025年04月24日优于大市山高环能（000803.SZ）经营拐点显现，25Q1归母净利同比增长222%核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：刘汉轩021-61761029010-88005198huangxiujie@guosen.com.cnliuhanxuan@guosen.com.cnS0980521060002S0980524120001证券分析师：郑汉林联系人：崔佳诚0755-81982169021-60375416zhenghanlin@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cnS0980522090003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价5.60元总市值/流通市值2638/2575百万元52周最高价/最低价6.69/3.05元近3个月日均成交额68.00百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《山高环能（000803.SZ）-SAF大规模应用渐行渐近，核心原材料供应商率先受益》——2024-12-12油脂销售结构改善，2024年收入有所下滑。2024年公司实现营业收入14.49亿元，同比下降31%。其中工业级混合油业务收入8.21亿，同比下降42.5%；环保无害化处理业务收入3.13亿，同比增长7.1%；供暖业务收入3.06亿，同比增长4%；节能环保装备业务收入0.58亿，同比下滑-93.2%。收入下滑主要系公司控制风险主动压缩外购油脂贸易销售业务，提升自产油脂占比所致。2025年一季度公司实现营业收入4.34亿元，同比去年稳健增长4.21%。非经营事项对2024年归母净利影响较大，2025Q1业绩大幅增长。2024年公司实现归母净利1304万元，同比增长47.3%，经营状况有所改善。报告期内有多项非经营事项扰动业绩：1）消化历史遗留联优诉讼事项，计提营业外支出3924万元；2）消化其他历史遗留低效资产计提减值3506.28万元；3）天津碧海项目《股权收购补充协议》中业绩对赌解除收益4625万元。2025年一季度，公司实现归母净利润2827万元，同比增长222%，超过去年全年。毛利率提升，财务费用明显下降。2024年公司综合毛利率19.21%，同比提升4.5pct。其中工业级混合油业务毛利率提升7.98pct至20.11%，主要系毛利率较高的自产油脂业务占比上升所致；环保无害化处理业务毛利率提升2.89pct至15.92%；供暖业务毛利率提升0.25pct至20.98%。2024年公司资产负债率下降1.02pct至72.27%，财务费用较2023年下降0.28亿元至1.24亿元。产能有序扩张。公司运营餐厨项目产能已达5490吨/日（包含新收购项目及托管项目，郑州、株洲项目尚未完成股权交割），较2023年提升860吨/日，未来公司将通过招投标、收购等方式持续提升产能规模。2024年公司经营活动产生的现金流量净额3.74亿元，为产能扩张提供有力支撑。风险提示：产能扩张不及预期风险；UCO出口价格波动风险；欧盟SAF政策调整风险；汇率波动风险。投资建议：小幅上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司25Q1业绩略超预期，我们小幅上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.88/1.25/1.45亿元（2025-2026原值为0.83、1.23亿元），同比增速576.3%/41.3%/16.1%，当前股价对应PE=29/21/18x，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)2,1011,4491,6311,7241,818(+/-%)17.3%-31.0%12.5%5.7%5.5%归母净利润(百万元)91388125145(+/-%)-89.6%47.3%576.3%41.3%16.1%每股收益（元）0.020.030.190.260.31EBITMargin7.8%8.8%13.4%15.1%16.0%净资产收益率（ROE）0.6%0.9%5.9%8.0%8.7%市盈率（PE）301.6202.229.921.218.2EV/EBITDA21.119.616.414.513.4市净率（PB）1.891.851.771.681.59资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2油脂销售结构改善，2024年收入有所下滑。2024年公司实现营业收入14.49亿元，同比下降31%。其中工业级混合油业务收入8.21亿，同比下降42.5%；环保无害化处理业务收入3.13亿，同比增长7.1%；供暖业务收入3.06亿，同比增长4%；节能环保装备业务收入0.58亿，同比下滑-93.2%。收入下滑主要系公司控制风险主动压缩外购油脂贸易销售业务，提升自产油脂占比所致。2025年一季度公司实现营业收入4.34亿元，同比去年稳健增长4.21%。非经营事项对2024年归母净利影响较大，2025Q1业绩大幅增长。2024年公司实现归母净利1304万元，同比增长47.3%，经营状况有所改善。报告期内有多项非经营事项扰动业绩：1）消化历史遗留联优诉讼事项，计提营业外支出3924万元；2）消化其他历史遗留低效资产计提减值3506.28万元；3）天津碧海项目《股权收购补充协议》中业绩对赌解除收益4625万元。2025年一季度，公司实现归母净利润2827万元，同比增长222%，超过去年全年。图1：山高环能收入及增速和归母净利情况（单位：亿元、%）图2：山高环能各个板块收入拆分情况（单位：万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率提升，财务费用明显下降。2024年公司综合毛利率19.21%，同比提升4.5pct。其中工业级混合油业务毛利率提升7.98pct至20.11%，主要系毛利率较高的自产油脂业务占比上升所致；环保无害化处理业务毛利率提升2.89pct至15.92%；供暖业务毛利率提升0.25pct至20.98%。2024年公司资产负债率下降1.02pct至72.27%，财务费用较2023年下降0.28亿元至1.24亿元。图3：山高环能毛利率&净利率情况（单位：%）图4：山高环能各项费绝对值情况（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3经营性现金流改善产能有序扩张。公司运营餐厨项目产能已达5490吨/日（包含新收购项目及托管项目，郑州、株洲项目尚未完成股权交割），较2023年提升860吨/日，未来公司将通过招投标、收购等方式持续提升产能规模。2024年公司经营活动产生的现金流量净额3.74亿元，为产能扩张提供有力支撑。图5：2020-2024公司餐厨垃圾处理产能变化情况资料来源：公司年报，Wind，国信证券经济研究所整理投资建议：小幅上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司25Q1业绩略超预期，我们小幅上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.88/1.25/1.45亿元（2025-2026原值为0.83、1.23亿元），同比增速576.3%/41.3%/16.1%，当前股价对应PE=29/21/18x，维持“优于大市”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物252178350419612营业收入21011449163117241818应收款项379354399422445营业成本17921171127713241385存货净额4951555658营业税金及附加1412111314其他流动资产192161181191202销售费用62444流动资产合计87274498510881316管理费用114135118120122固定资产12041157145017231906研发费用112233无形资产及其他22752181209420081922财务费用152124118115121投资性房地产10171054105410541054投资收益1(0)000长期股权投资2967676767资产减值及公允价值变动6(28)000资产总计53975203565059416266其他收入(0)24(2)(3)(3)短期借款及交易性金融负债9741248137315101661营业利润301100145170应付款项302270292298307营业外净收支(4)6101010其他流动负债580481521532548利润总额257110155180流动负债合计18571999218623402516所得税费用285162327长期借款及应付债券945979117912291279少数股东损益(11)(10)578其他长期负债1154782782782782归属于母公司净利润91388125145长期负债合计20991761196120112061现金流量表（百万元）202320242025E2026E2027E负债合计39553760414743514577净利润91388125145少数股东权益2614172227资产减值准备32(12)6117股东权益14161429148615671661折旧摊销149200197221248负债和股东权益总计53975203565059416266公允价值变动损失(6)28000财务费用152124118115121关键财务与估值指标202320242025E2026E2027E营运资本变动(400)(499)(1)(6)(4)每股收益0.020.030.190.260.31其它122101(3)(6)(1)每股红利0.280.260.070.090.11经营活动现金流(93)(169)288344394每股净资产2.973.033.163.333.53资本开支0(6)(409)(420)(352)ROIC-0.24%1.14%4%5%5%其它投资现金流00000ROE0.63%0.91%6%8%9%投资活动现金流62(44)(409)(420)(352)毛利率15%19%22%23%24%权益性融资42000EBITMargin8%9%13%15%16%负债净变化279342005050EBITDAMargin15%23%25%28%30%支付股利、利息(133)(125)(31)(44)(51)收入增长17%-31%13%6%5%其它融资现金流(211)319125137151净利润增长率-90%47%576%41%16%融资活动现金流87139294144150资产负债率74%73%74%74%73%现金净变动56(74)17269193股息率5.0%4.7%1.2%1.7%1.9%货币资金的期初余额196252178350419P/E301.6202.229.921.218.2货币资金的期末余额252178350419612P/B1.91.81.81.71.6企业自由现金流0(260)(28)17140EV/EBITDA21.119.616.414.513.4权益自由现金流093196106238资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级优于大市股价表现优于市场代表性指数10%以上中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市股价表现弱于市场代表性指数10%以上无评级股价与市场代表性指数相比无明确观点行业投资评级优于大市行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032

经营拐点显现，25Q1归母净利同比增长222%

 
瑞鹄模具（002997.SZ）系列点评九 
 
 
25Q1 业绩符合预期  机器人业务加速拓展 
 
 

 

 

 

➢  事件概述：公司披露 2025 年一季度报告，2025 年一季度营收 7.47 亿元，

同比+47.76%；归母净利润 0.97 亿元，同比+28.49%；扣非归母净利 0.93 亿

元，同比+31.41%。 

➢  25Q1 业绩符合预期  大客户奇瑞销量高增。1）营收端：2025Q1 营收 7.47

亿元，同比+47.76%，环比+6.98%。2025Q1 公司大客户奇瑞销量为 620,025

辆，同比+17.94%，环比-27.15%。重点车型智界 R7 Q1 销量为 28,690 辆，环

比-15.33%，公司营收端环比逆势提升。2）利润端：2025Q1 公司实现归母净

利润 0.97 亿元，同比+28.49%，环比-0.31%，符合预期。公司 2025Q1 毛利率

为 25.00%，同环比分别+1.27pct/-1.81pct，净利率为 14.88%，同环比分别

-1.37/-2.03pct，系产品结构改变影响。3）费用端：2025Q1 销售/管理/研发/

 

财 务 费 用 率 分 别 为 0.69%/3.84%/3.93%/-0.05% ， 同 比 分 别

-1.00/-0.91/-1.65/+0.31pct，环比分别-1.01/+0.51/-0.68/-0.34pct，销售费

用波动系售后服务费列报口径调整所致，财务费用波动系利息收入减少所致，研

发费用与管理费用系正常费用波动。 

➢  设立全资子公司  机器人布局加速。2024M12，安徽省工信厅公布《安徽省

人形机器人产业发展行动计划（2024—2027）》，目标到 2027 年构建“23456” 

创新体系与产业生态，建成国内有重要影响力的产业发展高地。公司子公司瑞祥

工业早有布局，2016 年研发机器人总拼与激光测量项目，2017 年研发智能制造

 
相关研究 

解决方案。近期公司设立全资子公司芜湖瑞祥智能机器人有限公司，涵盖机器人

/03/25 

制造、研发、销售等业务，加速机器人布局，积极响应产业计划。 

➢  装备类业务订单充裕  零部件业务产能释放。公司装备类业务在手订单充足，

截至 2024 年底，公司在手订单 38.56 亿元，同比+12.78%，产能负荷饱满。根

据公司年报披露，轻量化零部件业务全部进入量产阶段，铝合金一体化压铸车身

结构件产品为 4 款车型量产，铝合金精密成形铸造动总件为 3 款机型量产，全年

15 

焊件为十余款车型量产，全年供货量 5,888.01 万件，同比增长 210.25%。我们

认为，随定点项目的产能爬坡，公司业绩有望迎来进一步提升。 

➢  投资建议：装备类业务在手订单充足，轻量化业务随产能释将会带来进一步

业绩提升。我们预计公司 2025-2027 年营收分别为 34.6/44.6/55.6 亿元，归母

19 
 

 

净利为 4.5/5.8/7.2 亿元，对应 EPS 分别为 2.17/2.77/3.46 元。按照 2025 年 4

月 23 日收盘价 38.60 元，对应 PE 分别为 18/14/11 倍，维持“推荐”评级。 

➢  风险提示：销量不及预期；客户拓展情况不及预期；新业务发展不及预期；

2025 年 04 月 24 日 

 

 

维持评级 

38.60 元 

 
推荐 

当前价格： 
 

 
] 

 

分析师  崔琰 
执业证书： S0100523110002 

cuiyan@mszq.com 

邮箱： 
分析师  杜丰帆 
执业证书： S0100524120003 

邮箱： 
 

dufengfan@mszq.com 

1.瑞鹄模具（002997.SZ）系列点评八：202

4 业绩符合预期  2025 机器人布局加速-2025

2.瑞鹄模具（002997.SZ）系列点评七：24Q

4 业绩符合预期  零部件业务放量-2025/01/

17 

3.瑞鹄模具（002997.SZ）系列点评六：设立

全资子公司  机器人业务布局深化-2025/01/

3 业绩稳健增长  智界 R7 上市迎来催化-2024

/10/18 

5.瑞鹄模具（002997.SZ）系列点评四：24Q

2 业绩符合预期  零部件稳步增长-2024/08/

合计供货达 76.69 万件，同比增长 125.49%；此外，高强度板及铝合金板材冲

4.瑞鹄模具（002997.SZ）系列点评五：24Q

原材料价格波动等。 
 

] 
盈利预测与财务指标 

项目/年度 

营业收入（百万元） 
增长率（%） 
归属母公司股东净利润（百万元） 
增长率（%） 
每股收益（元） 
PE 
PB 

 

  

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

2,424   
29.2   
350   
73.2   
1.67   
23   
3.7   

3,459   
42.7   
454   
29.6   
2.17   
18   
3.2   

4,458   
28.9   
580   
27.8   
2.77   
14   
2.6   

5,562   
24.8   
724   
24.8   
3.46   
11   
2.2   

资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 4 月 23 日收盘价） 

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证券研究报告 

1 

瑞鹄模具(002997)/汽车   

 

公司财务报表数据预测汇总 
 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

  主要财务指标 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

2,424   

3,459   

4,458   

5,562   

  成长能力（%） 

1,818   

2,617   

3,378   

4,231   

  营业收入增长率 

29.16   

42.67   

28.90   

24.76   

38   

59   

180   

180   

438   

2   

-10   

49   

76   

232   

239   

554   

-5   

-5   

17   

30   

112   

119   

358   

-4   

-6   

90   

61   

95   

  EBIT 增长率 

123.94   

22.39   

26.43   

21.31   

  净利润增长率 

73.20   

29.51   

28.04   

24.81   

286   

  盈利能力（%） 

298   

  毛利率 

25.01   

24.35   

24.23   

23.93   

672   

  净利润率 

14.45   

13.12   

13.03   

13.04   

-13   

  总资产收益率 ROA 

6.00   

5.75   

6.34   

6.32   

-5   

  净资产收益率 ROE 

16.19   

17.70   

18.89   

19.47   

104   

125   

167   

  偿债能力 

 

 

 

 

 

 

 

 

450   

529   

678   

846   

  流动比率 

1.28   

1.26   

1.31   

1.34   

6   

1   

1   

1   

  速动比率 

0.46   

0.46   

0.52   

0.61   

456   

530   

679   

847   

  现金比率 

0.17   

0.20   

0.30   

0.37   

52   

42   

54   

68   

  资产负债率（%） 

57.69   

63.17   

62.28   

63.74   

403   

488   

625   

780   

  经营效率 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

归属于母公司净利润 

350   

454   

581   

725   

  应收账款周转天数 

61.25   

63.00   

60.00   

58.00   

517   

537   

660   

785   

  存货周转天数 

377.59    355.00    355.00    330.00   

 

 

 

 

  总资产周转率 

0.44   

0.50   

0.52   

0.54   

资产负债表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

  每股指标（元） 

530   

455   

152   

769   

235   

939   

1,598   

2,571   

  每股收益 

1.67   

2.17   

2.78   

3.46   

734   

1,089   

  每股净资产 

10.34   

12.25   

14.69   

17.79   

304   

381   

  每股经营现金流 

1.11   

2.09   

3.75   

4.99   

2,039   

3,111   

3,536   

4,211   

  每股股利 

0.30   

0.30   

0.30   

0.30   

其他流动资产 

732   

794   

893   

1,084   

  估值分析 

流动资产合计 

3,909   

5,848   

7,066   

9,336   

  PE 

 

 

23   

3.7   

 

 

18   

3.2   

 

 

14   

2.6   

 

 

11   

2.2   

274   

869   

155   

312   

907   

156   

354   

930   

156   

378   

  PB 

941   

  EV/EBITDA 

15.38   

14.78   

12.04   

10.12   

156   

  股息收益率（%） 

0.78   

0.78   

0.78   

0.78   

非流动资产合计 

1,929   

2,038   

2,103   

2,145   

5,838   

7,886   

9,169    11,481   

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

82   

82   

82   

82   

  现金流量表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

应付账款及票据 

1,278   

2,139   

2,272   

3,252   

  净利润 

其他流动负债 

1,703   

2,436   

3,031   

3,659   

  折旧和摊销 

流动负债合计 

3,062   

4,657   

5,386   

6,993   

  营运资金变动 

-273   

-75   

165   

140   

185   

140   

185   

140   

185   

  经营活动现金流 

232   

437   

785   

1,045   

140   

  资本开支 

-290   

-129   

-129   

-130   

[TABLE_FINANCE] 
利润表（百万元） 

营业总收入 

营业成本 

营业税金及附加 

销售费用 

管理费用 

研发费用 

EBIT 

财务费用 

资产减值损失 

投资收益 

营业利润 

营业外收支 

利润总额 

所得税 

净利润 

EBITDA 

 

货币资金 

应收账款及票据 

预付款项 

存货 

长期股权投资 

固定资产 

无形资产 

资产合计 

短期借款 

长期借款 

其他长期负债 

负债合计 

股本 

少数股东权益 

403   

159   

488   

99   

625   

106   

162   

780   

113   

302   

-180   

-438   

49   

-112   

32   

16   

11   

20   

-42   

-47   

0   

0   

-25   

13   

0   

0   

非流动负债合计 

305   

325   

325   

325   

  投资 

3,368   

4,982   

5,711   

7,318   

  投资活动现金流 

209   

306   

220   

340   

220   

384   

220   

  股权募资 

439   

  债务募资 

股东权益合计 

2,470   

2,904   

3,459   

4,163   

  筹资活动现金流 

-166   

-43   

-79   

-84   

负债和股东权益合计 

5,838   

7,886   

9,169    11,481   

  现金净流量 

-369   

409   

659   

974   

资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 
  

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证券研究报告 

2 

瑞鹄模具(002997)/汽车   

 

分析师承诺 

   
评级说明 

投资建议评级标准 

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研

究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研

究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到
任何形式的补偿。 

以报告发布日后的 12 个月内公司股价（或行业指
数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A
股以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或
三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；
美股以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基
准。 

公司评级 

行业评级 

免责声明 

评级 

推荐 

说明 

相对基准指数涨幅 15%以上 

谨慎推荐 

相对基准指数涨幅 5%～15%之间 

中性 

回避 

推荐 

中性 

回避 

相对基准指数涨幅-5%～5%之间 

相对基准指数跌幅 5%以上 

相对基准指数涨幅 5%以上 

相对基准指数涨幅-5%～5%之间 

相对基准指数跌幅 5%以上 

民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 

本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资

建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需

要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因

使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 

本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发

布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报

告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 

在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或

正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能

存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 

若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的

证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从

其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 

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所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权

利。 

民生证券研究院： 

上海：上海市浦东新区浦明路 8 号财富金融广场 1 幢 5F；  200120 

北京：北京市东城区建国门内大街 28 号民生金融中心 A 座 18 层；  100005 

深圳：深圳市福田区中心四路 1 号嘉里建设广场 1 座 10 层  01 室；  518048 

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证券研究报告 

3 



系列点评九：25Q1业绩符合预期 机器人业务加速拓展

 
永鼎股份（600105.SH）2024 年年报及 2025 年一季报点评 
 
 
业务稳健经营，投资收益显著增厚 25Q1 业绩 
 
 

 

 

 

➢  事件：4 月 21 日，公司发布 2024 年年报及 2025 年一季报。2024 年全年

实现营收 41.11 亿元，同比下降 5.4%，实现归母净利润 0.61 亿元，同比增长

42%，实现扣非归母净利润 0.46 亿元，同比增长 567.0%。2025 年一季度来看，

单季度实现营收 8.78 亿元，同比增长 7.5%，实现归母净利润 2.90 亿元，同比

增长 960.6%，实现扣非归母净利润 2.91 亿元，同比增长 1230.7%。 

➢  2024 年公司整体业绩表现稳健，各业务板块呈现一定的结构性分化，光通

信、超导及铜导体业务营收增长显著：具体来看，1）光通信：2024 年实现营收

11.16 亿元，同比增长 35.6%，毛利率达 16.60%，同比增长 3.26pct。收入增

长受益于前期中标运营商订单在 2023 年末释放，光缆产品于 2024  年进入集中

交付期，产销量同比双增，同时通过拓展非运营商客户，铜缆产品产销量同步提

2025 年 04 月 24 日 

 

 

维持评级 

6.32 元 

 

 
推荐 

当前价格： 

 
 

 
] 

 

升，叠加库存周转率优化，推动该板块实现营收利润双增长。2）汽车线束：2024

 

年实现营收 12.06 亿元，同比下降 13.7%，毛利率为 13.18%，同比下降 1.03pct；

3）电力工程：2024 年实现营收 10.41 亿元，同比下降 30.0%，毛利率为 19.08%，

同比下降 1.02pct；4）大数据应用：2024 年实现营收 0.59 亿元，同比下降 38.1%，

毛利率为 61.95%，同比增长 19.99pct；5）超导及铜导体：2024 年实现营收

5.86 亿元，同比增长 33.3%，毛利率为 10.60%，同比下降 4.66pct。 

分析师  马天诣 
执业证书： S0100521100003 

matianyi@mszq.com 

邮箱： 
分析师  马佳伟 
执业证书： S0100522090004 

邮箱： 
 

majiawei@mszq.com 

➢  25Q1 投资收益显著增厚公司利润：25Q1 公司归母净利润和扣非归母净利

润分别增长 960.6%和 1230.7%，主要得益于对联营企业东昌投资权益法确认的

投资收益达 2.92 亿元（较去年同期同比增加 2.87 亿元）。东昌投资 25Q1 归母

净利润达 5.84 亿元，部分受益于其子公司上海浦程向上海久云承禾转让其持有

的东郊房产 82.34%股权、东景房产 82.34%股权。 

➢  持续深化光芯片、超导等前沿领域布局，未来发展空间广阔：光芯片方面，

2024 年公司适配电信场景的 10G/25G  DFB 产品进入批量发货阶段，传感类光

芯片已通过大客户验证，适配 400G 光模块的 100G  EML 产品已达成各项性能

-2023/05/12 
 

 

 
相关研究 

1.永鼎股份（600105.SH）2023 年年报及 2

024 年一季报点评：业绩短期承压，新兴业务

光芯片&超导加速推进聚焦突破-2024/04/2

7 

2.永鼎股份（600105.SH）2023 年一季报点

评：Q1 业绩小幅增长，自研光芯片发展迅速

指标，通过客户验证。适配硅光应用的 70mW CW-DFB 产品，各项指标处于行

业领先水平，与多家客户持续合作开发中。超导领域，当前公司持续扩产产能，

目前产品主要应用于超导感应加热、超导磁拉单晶、可控核聚变磁体、超导电力

装备等领域，与中科院、江西联创光电、能量奇点、新奥能源、星环聚能、核工

业西南物理研究院等客户密切合作关系。 

➢  投资建议：公司在持续巩固光通信、海外电力工程、汽车线束等传统业务市

场地位的同时，持续强化光芯片、超导等前沿领域的布局，未来成长空间广阔。

我们预计公司 2025-2027 年的归母净利润分别为 3.61/1.61/2.03 亿元，对应 PE

倍数为 26X/58X/46X。维持“推荐”评级。 

➢  风险提示：行业竞争加剧，超导等新兴领域发展不及预期。 
  
] 
盈利预测与财务指标 

项目/年度 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

营业收入（百万元） 
增长率（%） 
归属母公司股东净利润（百万元） 
增长率（%） 
每股收益（元） 
PE 
PB 

4,111 
-5.4 
61 
42.0 
0.04 
150 
3.0 

4,679 
13.8 
361 
488.4 
0.25 
26 
2.7 

5,509 
17.8 
161 
-55.6 
0.11 
58 
2.7 

6,466 
17.4 
203 
26.3 
0.14 
46 
2.6 

资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 04 月 23 日收盘价） 

  

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证券研究报告 

1 

永鼎股份(600105.SH)/通信   

公司财务报表数据预测汇总 
 
[TABLE_FINANCE] 
利润表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

  主要财务指标 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

4,111 

4,679 

5,509 

6,466 

  成长能力（%） 

3,429 

3,894 

4,568 

5,364 

营业收入增长率 

-5.38 

13.80 

17.75 

17.37 

EBIT 增长率 

-46.77 

66.48 

33.75 

31.86 

净利润增长率 

42.00 

488.38 

-55.58 

26.26 

16.60 

16.77 

17.08 

17.04 

22 

89 

290 

262 

139 

90 

-30 

420 

440 

0 

440 

66 

374 

361 

316 

 

26 

105 

336 

309 

187 

86 

-32 

137 

205 

0 

205 

31 

174 

161 

373 

 

30 

123 

356 

246 

91 

-35 

257 

0 

257 

39 

203 

433 

375 

  盈利能力（%） 

毛利率 

净利润率 

总资产收益率 ROA 

净资产收益率 ROE 

137 

  偿债能力 

流动比率 

速动比率 

现金比率 

219 

  经营效率 

营业总收入 

营业成本 

营业税金及附加 

销售费用 

管理费用 

研发费用 

EBIT 

财务费用 

资产减值损失 

投资收益 

营业利润 

营业外收支 

利润总额 

所得税 

净利润 

EBITDA 

 

19 

81 

266 

239 

84 

64 

-58 

137 

98 

-1 

97 

25 

72 

61 

255 

 

94 

657 

287 

资产负债率（%） 

58.23 

57.16 

58.24 

58.68 

归属于母公司净利润 

应收账款周转天数 

103.68 

103.78 

98.82 

99.22 

存货周转天数 

71.21 

63.47 

61.43 

61.59 

 

总资产周转率 

0.50 

0.55 

0.62 

0.70 

资产负债表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

  每股指标（元） 

货币资金 

1,509 

1,714 

1,467 

1,366 

每股收益 

应收账款及票据 

1,422 

1,504 

1,776 

2,088 

每股净资产 

预付款项 

存货 

其他流动资产 

107 

716 

412 

126 

843 

449 

147 

993 

每股经营现金流 

每股股利 

491 

  估值分析 

流动资产合计 

3,968 

4,453 

4,660 

5,086 

长期股权投资 

1,324 

1,324 

1,324 

1,324 

固定资产 

无形资产 

资产合计 

短期借款 

长期借款 

其他长期负债 

非流动负债合计 

负债合计 

股本 

非流动资产合计 

4,244 

4,251 

4,341 

4,384 

8,212 

8,703 

9,001 

9,469 

应付账款及票据 

1,004 

1,154 

1,354 

1,590 

净利润 

其他流动负债 

820 

861 

928 

1,006 

折旧和摊销 

流动负债合计 

4,067 

4,258 

4,525 

4,840 

营运资金变动 

597 

118 

715 

597 

120 

717 

597 

120 

717 

597 

  经营活动现金流 

120 

717 

资本开支 

投资 

少数股东权益 

332 

345 

358 

374 

债务募资 

1,462 

1,462 

1,462 

1,462 

股权募资 

PE 

PB 

 

 

1,934 

2,082 

2,208 

2,302 

EV/EBITDA 

42.48 

34.30 

29.04 

24.98 

219 

219 

219 

219 

股息收益率（%） 

0.79 

1.56 

0.69 

0.88 

2,243 

2,243 

2,243 

2,243 

  现金流量表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

4,782 

4,975 

5,242 

5,557 

  投资活动现金流 

-167 

141 

-136 

-90 

股东权益合计 

3,430 

3,728 

3,758 

3,913 

  筹资活动现金流 

负债和股东权益合计 

8,212 

8,703 

9,001 

9,469 

  现金净流量 

-197 

205 

-268 

-247 

-187 

-101 

资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 

  

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3.13 

2.14 

5.73 

1.05 

0.73 

0.28 

0.14 

2.42 

0.12 

0.06 

46 

2.6 

 

 

 

 

 

 

 

 

2.91 

1.78 

4.72 

1.03 

0.73 

0.32 

0.11 

2.33 

0.11 

0.04 

58 

2.7 

-272 

-273 

-227 

174 

186 

219 

187 

-264 

-297 

157 

177 

0 

0 

0 

0 

0 

0 

证券研究报告 

2 

1.49 

0.75 

1.98 

0.98 

0.73 

0.37 

7.72 

4.15 

10.68 

1.05 

0.77 

0.40 

 

 

 

 

 

 

 

 

0.25 

2.31 

0.18 

0.10 

26 

2.7 

374 

176 

-61 

261 

0 

0 

0 

 

 

 

 

 

 

 

 

0.04 

2.12 

-0.23 

0.05 

150 

3.0 

72 

171 

-630 

-336 

-227 

5 

0 

369 

291 

-202 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

永鼎股份(600105.SH)/通信   

 

分析师承诺 

   
评级说明 

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究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研

究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任
何形式的补偿。 

以报告发布日后的 12 个月内公司股价（或行业
指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其
中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三
板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指
数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普
500 指数为基准。 

公司评级 

行业评级 

评级 

推荐 

说明 

相对基准指数涨幅 15%以上 

谨慎推荐 

相对基准指数涨幅 5%～15%之间 

中性 

回避 

推荐 

中性 

回避 

相对基准指数涨幅-5%～5%之间 

相对基准指数跌幅 5%以上 

相对基准指数涨幅 5%以上 

相对基准指数涨幅-5%～5%之间 

相对基准指数跌幅 5%以上 

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切权利。 

民生证券研究院： 

上海：上海市浦东新区浦明路 8 号财富金融广场 1 幢 5F；  200120 

北京：北京市东城区建国门内大街 28 号民生金融中心 A 座 18 层；  100005 

深圳：深圳市福田区中心四路 1 号嘉里建设广场 1 座 10 层  01 室；  518048 

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证券研究报告 

3 



2024年年报及2025年一季报点评：业务稳健经营，投资收益显著增厚25Q1业绩

证券研究报告·公司点评报告·影视院线 
上海电影（601595） 
2024 年报及 2025Q1 季报点评：电影大盘复
苏，《小妖怪的夏天》定档暑期 
买入（维持） 
 

] 
盈利预测与估值 

 
2023A 

 
2024A 

 
2025E 

 
2026E 

 
2027E 

 

 

  

营业总收入（百万元） 

795.23 

690.37 

992.34 

1,227.03 

1,469.90 

同比（%） 

85.07 

(13.19) 

126.98 

138.69 

0.28 

90.05 

(29.08) 

0.20 

102.29 

144.24 

43.74 

249.13 

176.67 

0.56 

52.14 

23.65 

19.79 

369.45 

437.67 

48.29 

0.82 

35.16 

18.47 

0.98 

29.68 

归母净利润（百万元） 

同比（%） 

EPS-最新摊薄（元/股） 

P/E（现价&最新摊薄） 
  
  

] 
 
] 
投资要点 

◼  事件：公司发布 2024 年报及 2025Q1 季报。2024 年收入 6.90 亿元人民
币，同比-13.19%；毛利 1.61 亿元人民币，同比  -11.05%；毛利率  23.39%，
同比+0.56pct；期间费用合计  1.28 亿元人民币，同比+13.27%；期间费
用率  18.51%，同比+4.32pct；归母净利润 0.90 亿元，同比下降 29.08%；
扣非归母净利润 0.17 亿元，同比下降 72.32%。2025Q1 收入 2.48 亿元
人民币，同比+17.90%；毛利  0.82 亿元人民币，同比  +26.0%；毛利率 
32.95%，同比+ 2.11pct；期间费用合计  0.20 亿元人民币，同比-16.7%；
期间费用率  8.10%，同比-3.42pct；归母净利润  0.65 亿元人民币，同比
+41.55%。扣非归母净利润 0.51 亿元人民币，同比+77.34%。 

◼  电影主业 2024 年受大盘影响较大，而 25Q1 边际改善。  2024 年中国电
影市场相较于高基数的 2023 年有所回落，且明显低于疫情前水平。但
进入 2025 年第一季度，在春节档的强力带动下，市场迎来了非常显著
的同比增长，开局表现强劲。24 年公司的电影主业（放映、广告、发行）
收入受到大盘影响比较明显。2024 年公司的电影放映业务收入 4.54 亿
元，yoy-17.33%；毛利率-2.66%，yoy-4.23pct。广告业务收入 0.42 亿元，
yoy+9.87%；毛利率 92.03%，yoy+5.2pct。电影发行业务收入 0.20 亿元，
yoy-38.04%；毛利率 97.61%，yoy+13.73pct。商品销售业务收入 0.61 亿
元，yoy-13.58%；毛利率 57.35%，yoy+0.39pct。 

◼  大 IP 业务多点开花，成果显著。24 年公司的知识产权转授权业务收入
0.66 亿元，yoy+62.74%；毛利率 90.87%，yoy+6.45pct。上影元子公司
24 年收入为 0.94 亿元，销售净利润为 0.28 亿元，销售净利率达 30%。
在内容焕新与孵化方面：24 年启动了《中国奇谭》第二季、《小妖怪的
夏天》大电影等内容的制作；通过抖音、快手等新媒体矩阵常态化焕新
经典 IP（如葫芦兄弟、黑猫警长等），积累粉丝，扩大影响力；推出原
创 IP“敖五家族”。商业授权和联动方面：24 年与星巴克、宝马、安利纽
崔莱、光明、雀巢、瑞幸咖啡、中国国家队、李宁、泡泡玛特等众多国
内外知名品牌展开跨界联名合作，覆盖食品饮料、汽车出行、服饰、美
妆、贵金属、游戏、宠物、图书等多个行业；与《光遇》《蛋仔派对》《永
劫无间》《决战平安京》《王者荣耀》等多款热门游戏进行 IP 联动或授
权合作，有效提升 IP 曝光度和游戏数据；合作开发或授权原生手游如
《葫芦娃大作战》、《代号：黑猫警长》等；推出互动影游《谍影成双》。 

◼  盈利预测与投资评级：我们看好 25 年电影市场大盘复苏和公司的内容
储备（例如《小妖怪的夏天》定档 25 年暑期），维持 2025-2026 年归母
净利润为 2.5/3.7 亿元，并预计 2027 年为 4.4 亿元。当前股价对应 2025-
2027 年 PE 分别为 52/35/30 倍，维持“买入”评级。 

◼  风险提示：内容上线不及预期风险，电影大盘复苏不及预期风险，商业

授权进展不及预期风险。 

 
 

  

 

 

2025 年 04 月 24 日 

证券分析师    张良卫 
执业证书：S0600516070001 
021-60199793 
zhanglw@dwzq.com.cn 
证券分析师    周良玖 
执业证书：S0600517110002 
021-60199793 
zhoulj@dwzq.com.cn 
研究助理    张文雨 
执业证书：S0600123070071 
 
zhangwy@dwzq.com.cn 

上海电影

沪深300

 
  
股价走势 

18%
12%
6%
0%
-6%
-12%
-18%
-24%
-30%
-36%
-42%

 
 
市场数据 
 
收盘价(元) 

市净率(倍) 

2024/4/24

2024/8/23

2024/12/22

2025/4/22

 

28.98 

7.62 

一年最低/最高价 

16.12/32.90 

流通 A 股市值(百万元) 

12,988.84 

12,988.84 

总市值(百万元) 
 
 
基础数据 
 
每股净资产(元,LF) 
资产负债率(%,LF) 
总股本(百万股) 
流通 A 股(百万股) 
 
 
相关研究 
 
《上海电影(601595)：拟收购上影元

448.20 

448.20 

29.48 

3.80 

19%股权，有望增厚上市公司利润并

加大 IP 开发力度》 

2024-11-24 

《上海电影(601595)：2024 年第三季

度财报点评：放映收入受大盘负面影

响，看好跨年及春节档大盘表现》 

2024-11-02 

  1  /  3 

东吴证券研究所 

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上海电影三大财务预测表 

公司点评报告 

 
 
] 
资产负债表（百万元） 
流动资产 

货币资金及交易性金融资产 
经营性应收款项 
存货 
合同资产 
其他流动资产 

非流动资产 

长期股权投资 
固定资产及使用权资产 
在建工程 
无形资产 
商誉 
长期待摊费用 
其他非流动资产 

资产总计 
流动负债 

短期借款及一年内到期的非流动负债 
经营性应付款项 
合同负债 
其他流动负债 
非流动负债 
长期借款 
应付债券 
租赁负债 
其他非流动负债 

负债合计 

    

2027E   利润表（百万元） 
2,199   营业总收入 
2,105   营业成本(含金融类) 

0   税金及附加 
0   销售费用 
0        管理费用 
94   研发费用 
1,296   财务费用 

270   加:其他收益 
90   投资净收益 
1   公允价值变动 
41   减值损失 
13   资产处置收益 
67   营业利润 
814   营业外净收支   

3,496   利润总额 

112   减:所得税 
106   净利润 

0   减:少数股东损益 
0   归属母公司净利润 
6    

310   每股收益-最新股本摊薄(元) 

0    
0   EBIT 
295   EBITDA 
15    
422   毛利率(%) 
2,695   归母净利率(%) 

 
2024A 
989 
776 
143 
41 
0 
29 
1,719 
270 
359 
1 
45 
13 
67 
964 
2,708 
574 
124 
156 
142 
152 
312 
0 
0 
295 
16 
885 
1,639 
184 
1,823 
2,708 
 
 
2024A 
70 
(167) 
(191) 
(288) 
115 
(73) 
(90) 

 
2025E 
1,786 
1,266 
278 
17 
0 
225 
1,507 
270 
214 
1 
43 
13 
67 
899 
3,292 
868 
106 
326 
218 
218 
310 
0 
0 
295 
15 
1,178 
1,888 
226 
2,115 
3,292 
 
 
2025E 
307 
206 
(19) 
493 
29 
198 
76 

 
2026E 
1,629 
1,535 
0 
0 
0 
94 
1,343 
270 
90 
1 
41 
13 
67 
860 
2,972 
112 
106 
0 
0 
6 
310 
0 
0 
295 
15 
422 
2,257 
293 
2,550 
2,972 
 
 
2026E 
68 
201 
0 
269 
7 
189 
(330) 

379    

3,074   收入增长率(%) 
3,496   归母净利润增长率(%) 

归属母公司股东权益 
少数股东权益 
所有者权益合计 
负债和股东权益 
 
 
现金流量表（百万元） 
经营活动现金流 
投资活动现金流 
筹资活动现金流 
现金净增加额 
折旧和摊销 
资本开支 
营运资本变动 
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 

2027E   重要财务与估值指标 
573   每股净资产(元) 
(3)   最新发行在外股份（百万股） 
0   ROIC(%) 
570   ROE-摊薄(%) 
0   资产负债率(%) 

(18)   P/E（现价&最新股本摊薄） 

0   P/B（现价） 

    
    

 
 

 

 
2027E 
1,470 
709 
7 
37 
147 
0 
0 
15 
15 
0 
0 
15 
614 
(32) 
582 
58 
524 
86 
438 
 
0.98 
 
582 
582 
 
51.78 
29.78 
 
19.79 
18.47 
 
 
2027E 
6.01 
448 
16.30 
16.24 
12.07 
29.68 
4.82 

 
2024A 
690 
529 
4 
35 
88 
0 
5 
11 
45 
12 
15 
13 
126 
5 
131 
10 
121 
31 
90 
 
0.20 
 
61 
176 
 
23.39 
13.04 
 
(13.19) 
(29.08) 
 
 
2024A 
3.66 
448 
2.43 
5.49 
32.68 
144.24 
7.93 

 
2025E 
992 
640 
5 
25 
99 
0 
0 
10 
10 
0 
0 
18 
262 
62 
324 
32 
291 
42 
249 
 
0.56 
 
324 
353 
 
35.52 
25.11 
 
43.74 
176.67 
 
 
2025E 
4.21 
448 
12.25 
13.20 
35.78 
52.14 
6.88 

 
2026E 
1,227 
679 
6 
31 
123 
0 
0 
12 
12 
0 
0 
12 
425 
59 
484 
48 
436 
66 
369 
 
0.82 
 
484 
491 
 
44.63 
30.11 
 
23.65 
48.29 
 
 
2026E 
5.04 
448 
15.94 
16.37 
14.20 
35.16 
5.75 

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东吴证券研究所 

免责及评级说明部分 

 

东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 
本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不

会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不

构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后

果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为

免责声明 

无效。 

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将保留向其追究法律责任的权利。 

 

东吴证券投资评级标准 

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现
的预期（A  股市场基准为沪深  300  指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 
500  指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转
让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下： 

公司投资评级： 
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上； 
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间； 
中性：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间； 
减持：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 
卖出：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 
行业投资评级： 
增持：  预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上； 
中性：  预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%； 
减持：  预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。 
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相

对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身

特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不

应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 

东吴证券研究所 
苏州工业园区星阳街 5 号 
邮政编码：215021 
传真：（0512）62938527 
公司网址：  http://www.dwzq.com.cn 

 



2024年报及2025Q1季报点评：电影大盘复苏，《小妖怪的夏天》定档暑期

 
冀中能源（000937.SZ）2024 年年报点评 
 
 
高分红高股息，股权收购或提升投资收益 
 
 

 

 

 

➢  事件：2025 年 4 月 23 日，1）公司发布 2024 年年报，2024 年营业收入

187.31 亿元，同比减少 23.01%；归属于母公司所有者的净利润 12.08 亿元，同

比减少 75.56%。2）公司拟与建信金融资产投资有限公司签署《山西寿阳段王煤

业集团有限公司股权转让协议》，以 8.98 亿元收购段王煤业 20.02%股权。 

➢  24Q4 出现亏损。根据年报测算，24Q4 公司实现归母净利润-0.06 亿元，

去年同期归母净利润为 10.28 亿元，由盈转亏。环比 24Q3 的 2.13 亿元由盈转

亏。24Q4 扣非后净利润为 0.44 亿元，同比下降 93.26%，环比下降 78.56%。

24Q4 计提资产减值损失以及信用减值损失 1.25 亿元，影响业绩释放。   

➢  全年现金分红 234%，股息率 14%。据公告，公司拟每 10 股派 6.0 元，合

计派发现金红利 21.2 亿元，叠加中期分红，2024 年度合计拟派发现金红利人民

币 28.27 亿元，占当年归属于公司股东净利润的比例为 233.96%。以 2025 年 4

 

月 23 日收盘价测算，股息率 13.82%。 

➢  严控成本，煤价下行导致煤炭业务毛利下降。2024 年，公司实现煤炭产量

2692.89 万吨，同比下降 1.76%；煤炭销量 2425.43 万吨，同比下降 6.85%，

其中洗精煤销量 687 万吨，同比下降 28.92%；商品煤综合售价 580.78 元/吨，

同比下降 19.4%，其中洗精煤售价 1012.75 元/吨，同比下降 22.55%；吨煤成

本 362.69 元/吨，同比下降 16.73%，其中吨煤原材料成本同比下降 47.86%，

主要由于外购入洗原料煤减少所致；煤炭业务毛利率同比下降 2.37 个百分点至

42.52%。2025 年公司计划完成原煤产量  2700 万吨，较 2024 年产量微增。 

➢  非煤业务毛利率下滑。2024 年，公司实现焦炭产/销量 82.83/83.67 万吨，

同比-17.94%/-14.78%；烧碱产/销量 18.24/17.48 万吨，同比-7.27%/-4.48%；

PVC 产/ 销量 18.65/19.23 万吨，同比-9.07%/-2.44%；玻璃纤维产/ 销量

2025 年 04 月 24 日 

 

 

维持评级 

5.79 元 

 

 
谨慎推荐 

当前价格： 

 
 

 
] 

 

分析师  周泰 
执业证书： S0100521110009 

zhoutai@mszq.com 

邮箱： 
分析师  李航 
执业证书： S0100521110011 

lihang@mszq.com 

邮箱： 
分析师  王姗姗 
执业证书： S0100524070004 

wangshanshan_yj@mszq.com 

邮箱： 
研究助理  卢佳琪 
执业证书： S0100123070003 

邮箱： 
 

lujiaqi@mszq.com 

 
相关研究 

2024/08/17 

23.98/24.84 万吨，同比-14.05%/-2.24%；2024 年化工业务实现毛利率-2.55%，

1.冀中能源（000937.SZ）2024 年半年报点

同比下降 6.09 个百分点；建材业务毛利率为 11.93%，同比下降 4.91 个百分点。 

评：24Q2 业绩承压，中报分红股息率 3.6%-

➢  收购段王煤业股权，有望增厚投资收益。截至 2024 年 12 月末，段王煤业

煤炭保有储量 4.93 亿吨,可采储量 2.57 亿吨,主要煤种为贫瘦煤,下属段王矿、友

2.冀中能源（000937.SZ）2024 年一季报点

评：煤价下跌业绩下滑，非煤业务增长明确-2

众煤业和平安煤业三个矿井核定产能共计 510 万吨/年。2024 年段王煤业实现

024/04/27 

净利润 4.98 亿元，20.02%股权对应的 PE 约为 9 倍。收购完成后，可增加公司

3.冀中能源（000937.SZ）2023 年年报点评：

分红，进一步提高投资收益。 

➢  投资建议：我们预计 2025-2027 年公司归母净利为 3.96/5.33/6.17 亿元，

对应 EPS 分别为 0.11/0.15/0.17 元，对应 2025 年 4 月 23 日收盘价的 PE 分别

均为 52/38/33 倍。考虑公司高比例分红，股息率较高，维持“谨慎推荐”评级。 

/10/29 

➢  风险提示：煤炭价格大幅下跌；股权收购存在不确定性。 
 

成本管控对冲价格下行，非经收益带动业绩增

长-2024/04/13 

4.冀中能源（000937.SZ）2023 年三季报点

评：业绩符合预期，增量空间值得期待-2023

5.冀中能源（000937.SZ）2023 年半年报点

评：投资收益贡献业绩，静待主业修复-2023

/08/27 
 

 

] 
盈利预测与财务指标 

项目/年度 

营业收入（百万元） 
增长率（%） 
归属母公司股东净利润（百万元） 
增长率（%） 
每股收益（元） 
PE 
PB 

 

  

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

18,731 
-23.0 
1,208 
-75.6 
0.34 
17 
1.0 

17,057 
-8.9 
396 
-67.2 
0.11 
52 
1.1 

18,375 
7.7 
533 
34.6 
0.15 
38 
1.1 

18,436 
0.3 
617 
15.8 
0.17 
33 
1.0 

资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 4 月 23 日收盘价） 

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 
 
 

证券研究报告 

1 

营业总收入 

营业成本 

销售费用 

管理费用 

研发费用 

EBIT 

财务费用 

资产减值损失 

投资收益 

营业利润 

利润总额 

所得税 

净利润 

EBITDA 

 

固定资产 

无形资产 

资产合计 

短期借款 

负债合计 

股本 

公司财务报表数据预测汇总 
 
[TABLE_FINANCE] 
利润表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

  主要财务指标 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

18,731 

17,057 

18,375 

18,436 

  成长能力（%） 

12,493 

12,663 

13,502 

13,433 

营业收入增长率 

-23.01 

-8.94 

7.73 

营业税金及附加 

1,011 

1,014 

EBIT 增长率 

-47.38 

-53.63 

19.05 

1,032 

154 

938 

136 

147 

147 

净利润增长率 

-75.56 

-67.23 

34.63 

15.75 

1,607 

1,467 

1,580 

1,585 

  盈利能力（%） 

700 

631 

680 

682 

毛利率 

33.30 

25.76 

26.52 

27.14 

2,668 

1,237 

1,473 

1,598 

净利润率 

470 

-99 

总资产收益率 ROA 

净资产收益率 ROE 

147 

  偿债能力 

580 

-119 

149 

2,095 

507 

1,587 

1,208 

483 

-93 

136 

679 

164 

515 

396 

488 

-99 

147 

221 

693 

533 

营业外收支 

-127 

-124 

-124 

-124 

速动比率 

2,222 

803 

1,038 

1,182 

流动比率 

914 

1,058 

现金比率 

802 

  经营效率 

256 

资产负债率（%） 

54.71 

55.82 

55.48 

54.70 

归属于母公司净利润 

617 

应收账款周转天数 

57.20 

62.79 

57.27 

59.30 

4,807 

3,378 

3,618 

3,748 

存货周转天数 

39.22 

42.74 

40.08 

41.47 

 

 

 

 

总资产周转率 

0.36 

0.33 

0.36 

0.36 

资产负债表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

  每股指标（元） 

货币资金 

11,709 

9,739 

9,671 

9,484 

每股收益 

应收账款及票据 

3,449 

3,122 

3,364 

3,375 

每股净资产 

预付款项 

存货 

91 

89 

95 

94 

每股经营现金流 

1,552 

1,455 

1,551 

1,543 

每股股利 

其他流动资产 

1,044 

993 

1,021 

1,012 

  估值分析 

流动资产合计 

17,844 

15,398 

15,702 

15,508 

长期股权投资 

6,326 

6,326 

6,326 

6,326 

20,526 

20,576 

20,626 

20,676 

EV/EBITDA 

4,998 

4,998 

4,998 

4,998 

股息收益率（%） 

非流动资产合计 

35,352 

35,502 

35,651 

35,800 

53,196 

50,900 

51,353 

51,308 

PE 

PB 

 

 

冀中能源(000937.SZ)/能源开采   

 

 

 

 

 

 

 

 

 

0.33 

8.52 

3.35 

1.20 

3.14 

0.81 

0.70 

0.49 

0.17 

5.55 

1.02 

0.14 

33 

1.0 

7.33 

2.41 

 

 

 

 

 

 

 

 

6.45 

2.27 

5.77 

0.90 

0.79 

0.59 

0.34 

5.93 

0.70 

0.60 

17 

1.0 

5.71 

10.36 

 

 

 

 

 

 

 

 

2.32 

0.78 

2.06 

0.80 

0.69 

0.50 

0.11 

5.44 

1.00 

0.09 

52 

1.1 

8.13 

1.55 

 

 

 

 

 

 

 

 

2.90 

1.04 

2.74 

0.80 

0.70 

0.50 

0.15 

5.50 

1.02 

0.12 

38 

1.1 

7.59 

2.08 

9,488 

8,988 

8,488 

7,988 

  现金流量表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

应付账款及票据 

5,998 

6,050 

6,451 

6,418 

净利润 

1,587 

515 

693 

802 

其他流动负债 

4,449 

4,306 

4,582 

4,794 

折旧和摊销 

2,139 

2,141 

2,145 

2,149 

流动负债合计 

19,935 

19,343 

19,520 

19,199 

营运资金变动 

-1,732 

164 

76 

-44 

长期借款 

4,630 

4,530 

4,430 

4,330 

  经营活动现金流 

2,491 

3,547 

3,620 

3,595 

其他长期负债 

4,538 

4,538 

4,538 

4,538 

资本开支 

-2,627 

-2,156 

-2,159 

-2,163 

非流动负债合计 

9,168 

9,068 

8,968 

8,868 

投资 

29,102 

28,411 

28,488 

28,067 

  投资活动现金流 

-2,254 

-2,019 

-2,012 

-2,015 

3,534 

3,534 

3,534 

3,534 

股权募资 

246 

0 

0 

0 

0 

0 

0 

0 

少数股东权益 

3,151 

3,270 

3,430 

3,616 

债务募资 

3,097 

-500 

-500 

-500 

股东权益合计 

24,094 

22,488 

22,865 

23,241 

  筹资活动现金流 

-608 

-3,497 

-1,676 

-1,767 

负债和股东权益合计 

53,196 

50,900 

51,353 

51,308 

  现金净流量 

-370 

-1,970 

-68 

-188 

资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 

  

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证券研究报告 

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冀中能源(000937.SZ)/能源开采   

 

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500 指数为基准。 

公司评级 

行业评级 

评级 

推荐 

说明 

相对基准指数涨幅 15%以上 

谨慎推荐 

相对基准指数涨幅 5%～15%之间 

中性 

回避 

推荐 

中性 

回避 

相对基准指数涨幅-5%～5%之间 

相对基准指数跌幅 5%以上 

相对基准指数涨幅 5%以上 

相对基准指数涨幅-5%～5%之间 

相对基准指数跌幅 5%以上 

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